方盛制药(603998)：集采影响出清&创新药上量 “338”战略驱动业绩高增长

核心逻辑：“集采影响出清&中药创新药上量”系公司的核心看点。在集采影响出清方面，2024Q1 公司心脑血管产品营收增速达44.28%，毛利率提升4.1 个百分点，公司依折麦布片等品种集采价格影响正逐步减弱，销量增长明显。在中药创新药方面，公司以新药研发能力为核心竞争优势，近年小儿荆杏止咳颗粒和中药1.1 类新药玄七健骨片陆续上市并贡献第二增长动力，同时研发管线中的潜力品种包括诺丽通颗粒（治疗反复发作性紧张型头痛，现处于补充长毒试验阶段）、健胃祛痛丸（Ⅲ期临床阶段）、蛭龙通络片（Ⅱ期临床研究）。此外，公司近5 年营收CAGR 约16%，近3 年扣非归母净利率年均提升1.48 个百分点，2024Q1 公司毛利率同比提升5.42 个百分点，而2024Q1 扣非归母净利率提升1.04 个百分点。


　　布局“338”大产品战略，多疾病治疗领域多点开花。①公司产品品类广泛，涉及多个疾病治疗领域，拥有多个国家专利保护产品。从收入构成上看，2023 年心脑血管、骨伤科、儿科、呼吸科、妇科和抗感染药物收入占比分别为23.61%、22.04%、11.55%、11.03%、5.67%、5.03%，合计占比78.93%。②心脑血管产品，公司首仿药依折麦布片、血塞通分散片&血塞通片等集采对价格影响逐步减弱，相应的品种销量增幅明显。2023 年依折麦布片销量增长约117%，血塞通分散片销量增长约11%，血塞通片销量增长约34%。③骨伤科产品，藤黄健骨片2023 年集采中选价格降低42%，受集采降价影响，2023 年骨伤科产品收入略有下降。2024Q1 公司骨伤科产品收入同比增长约16%。我们认为，后续随着中药1 类新药玄七健骨片的放量，骨伤科有望迎来新增长契机。④呼吸科产品，由于2023 年存在高基数影响，2024Q1 呼吸科产品同比下滑21%。目前呼吸科核心产品包括强力枇杷膏（蜜炼）、强力枇杷露、蒲地蓝消炎片等，其中强力枇杷膏（蜜炼）为公司独家品种。我们认为后续随着终端覆盖的提升，强力枇杷膏（蜜炼）等产品有望恢复稳健增长。⑤儿科产品，儿科核心产品系小儿荆杏止咳颗粒，由于小儿荆杏止咳颗粒正处于快速上量阶段，因而2020年到2023 年儿科产品营收复合增速约为28%，期间毛利率年均提升约2.6个百分点。我们认为，随着小儿荆杏止咳颗粒的临床价值逐步被医生所认可，叠加终端盖覆盖率持续提升，后续小儿荆杏止咳颗粒有望成为下一个过亿单品。


　　公司创新研发突出，中药新药发展前景广阔。①玄七健骨片系1.1 类中药新药，其临床研究表现优秀，疗效显著，且已纳入国家乙类医保。2023 年实现营收3200 万元左右，2024Q1 达到2100 万元，同比增长850%。②小儿荆杏止咳颗粒系公司获批国家专利的中药复方制剂，在缓解小儿咳嗽、咯痰、咽部肿痛等方面具有显著效果，临床治愈率高。2024Q1 小儿荆杏止咳颗粒实现销售收入约2200 万元，同比增长超230%③“1+N”模式大研发体系，公司将研发能力打造为企业核心竞争力，拥有多个高规格研发平台，拥有《药品注册批件》144 个（含已转让未办理完转让手续生产批件），新药证书16 件，发明专利52 项，国际专利1 项。我们认为，当前政策端持续支持中医药传承创新发展，叠加公司创新研发能力突出，未来随着中药新药产品持续上市，业绩端有望保持快速增长。


　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为17.48亿元、20.26 亿元、23.13 亿元，同比增速分别为7%、16%、14%，实现归母净利润分别为2.52 亿元、3.07 亿元、3.76 亿元，同比分别增长35%、22%、23%，对应当前股价PE 分别为20 倍、16 倍、13 倍。首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。


　　风险因素：集采降幅超预期，终端开拓不及预期，新药销售不及预期，研发进展不及预期，原材料价格上升风险。

□.唐.爱.金./.章.钟.涛    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司