国电电力(600795)：水火业绩显著修复 减值影响短期业绩表现

投资要点：


　　事件：1）公司发布2024 年中报，1H24 公司实现营业收入858.28 亿元，同比减少3.22%，归属于上市公司股东的净利润67.16 亿元，同比增长127.35%，扣非归母净利润21.84 亿元，同比减少18.83%，下降原因主要系计提大兴川水电站资产减值8.42 亿元及信用减值4.90 亿元，剔除该因素影响外，公司业绩符合我们的预期。2）公司发布2024 年半年度利润分配预案，拟每10 股派发现金红利0.90 元（含税），预计分红金额16.05 亿元，占2024 年上半年合并报表归属于上市公司股东净利润比例为23.90%。


　　火电发电量同比微降，煤价回落带来盈利能力提升。公司2024 上半年上网电量达2029.69 亿千瓦时，同比增长3.34%。其中火电上网电量1641.77 亿千瓦时，同比微降1.42%，主要系浙江等省份水力发电量高增挤压火电发电空间影响。煤电平均上网电价460.89 元/兆瓦时，同比微降1.18%。但在入炉综合标煤单价同比下滑2.70%至918.94 元/吨的背景下，火电板块归母净利润19.95 亿元，同比增加6.78 亿元。在燃煤成本端仍不断下降的背景下，我们预计下半年成本端降幅大于电价降幅，公司煤电盈利能力将继续回升。


　　川内来水高增带动上网电量增长，双江口投产在即有望增厚收益。1H24 水电上网电量为242.47 亿千瓦时，同比增长32.11%，其中公司1H24 四川省水电上网电量受益于大渡河月来水偏丰，同比增长35.29%至196.81 亿千瓦时，其中2Q24 更是同比高增70.45%至133.84 亿千瓦时。1H24 公司水电发电利用小时数1635 小时，同比增加395 小时。发电量高增显著增厚水电分部利润，1H24 公司水电归母净利润在不考虑大兴川电站计提减值影响为8.16 亿元，同比增加3.25 亿元。在7 月进入汛期后，大渡河来水量同比增长35.0%，双江口水电站也计划于下半年投产，看好水电2H24 业绩继续增长，驱动公司收益不断增厚。此外，公司宣布投资建设大渡河老鹰岩二级水电站项目，长期可进一步提高大渡河各下游梯级电站发电量。


　　新能源装机量高增，能源结构优化明显。公司风电上网电量为99.67 亿千瓦时，同比增长5.88%；光伏上网电量为45.78 亿千瓦时，同比高增118.95%，装机量高增带动上网电量快速增长。2024-2025年公司新能源发展迎来提质加速阶段，1H24 公司新能源控股装机容量增加171.27 万千瓦，总装机量达到1960.54 万千瓦，清洁能源装机量占公司总装机量比例达到18.30%。公司新能源项目储备丰富，有望长期支撑公司业绩增长。


　　股权处置落地对公司现金流形成有效补充，财务费用下降提升公司业绩。公司以67.39 亿元交易所持国电建投50%股权，较股权账面价值增值约43.9 亿元。公司完成察哈素煤矿资产置出回流大量现金，除可帮助公司偿还高息债权，节约财务费用以外，还可以消除市场对于察哈素煤矿盈利受市场波动而扰动公司业绩的担忧。1H24 公司财务费用32.22 亿元，同比减少1.18 亿元，对公司业绩形成显著增厚。


　　盈利预测与评级：结合公司2024 年上半年经营情况与资产处置情况，我们上调公司2024 年归母净利润预测为109.91 亿元（此前预测值为84.21 亿元），下调2025-2026 年归母净利润预测为93.00、98.31 亿元（此前预测值分别为93.43、99.88 亿元），当前股价对应PE 分别为9、11、10 倍。公司火电成本优势显著，充沛的现金流保障公司2024-2025 年新能源装机放量，十四五末期水电机组投产值得期待，维持“买入”评级。


　　风险提示：煤价高波动、来水不及预期、新能源装机不及预期

□.王.璐./.朱.赫    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司