金徽酒(603919)24H1业绩点评：行而不辍 张弛并济

事件：公司发布24H1 财报，24H1 营收17.54 亿元/同比+15.17%;归母净利润 2.95 亿元/同比+15.96%;24Q2 营收6.78 亿元/同比+7.73%;归母净利润0.74 亿元/同比+1.88%。


　　Q2 收入符合预期，结构升级张弛并济。24Q2 公司实现酒类销售收入6.6亿元，同比+6.5%，经过Q1 旺季放量，淡季主要进行渠道调控。考虑24H1 酒类收入同增14.7%，期末渠道库存进一步消化至约1.5 月健康水平，预计全年收入目标（同比18%）有望稳步兑现。1）分产品看：24Q2公司300 元以上/100~300 元/100 元以下收入分别为1.2/3.4/2.0 亿元，同增7.1%/2.7%/13.3%，结构环比Q1 基本一致，百元以上占比达70%。


　　Q2 公司针对金徽四星、柔和系列（H3、H6）适时提价（8~10 元左右）并主动控货，以进一步强化其在100-300 元价位带站位。2）分区域看：


　　24Q2 省内/省外收入分别为5.0/1.6 亿元，同增8.3%/1.1%。省内采取“一县一策”区域运营策略分而治之，陇东南引领结构升级维持市占率稳固；“大兰州”市场以圈层培育思路精准营销，年份系列口碑提升有望提振份额表现；中部和河西市场市占率较低，规划通过增投资源转化增量。


　　省外聚焦打造样板市场，围绕西北五省开辟第二根据地市场，打造甘青新、陕宁一体化建设，目前点状市场站位逐步成形。Q2 省外净增经销商130 家，渠道招商、网点铺货有序推进，有望进一步带来增量贡献。


　　销售费率有所优化，所得税及对外捐赠扰动利润表现。1）收现端：24Q2季末公司合同负债4.8 亿元，同比/环比分别为+0.4/-1.5 亿元，主系公司提倡久回款、慢发货，节奏稳扎稳打。24H1 公司收入+△预收同增14.2%。


　　2）利润端：24Q2 销售净利率同比-0.5pct 至10.7%，主系所得税率及对外捐赠影响。①Q2 毛利率同比+2.6pct 至64.7%，源于结构提升及提价贡献，参考H1 毛利率水平（同比+1.4pct 至65.1%），预计全年有望保持较好升势。②Q2 销售费率同比-0.5pct 至21.0%，主系淡季控货挺价，收缩渠道促销费用。考虑公司当前正处转型发展期，围绕C 端置顶进行品牌及消费培育的投入大方向不变，预计年内销售费率保持稳定。③Q2管理费率（含研发）同增0.7pct，主系职工薪酬及社保费增加。④Q2 所得税税率同比+17.2pct 至24.3%（同增约0.2 亿元）,主系期内部分销售子公司扭亏为盈，递延所得税资产冲回。此外，对外捐赠（24H1 同增0.16 亿至0.17 亿元）错期确认，亦拖累Q2 净利率表现，全年预期捐赠支出保持平稳。


　　盈利预测与投资评级：公司Q2 适时调控节奏，渠道质量与产品结构先行。看好公司战略执行力与内生驱动力稳步兑现，西北大本营品牌口碑持续放大，预计全年兑现可期，我们基本维持2024-2026 年归母净利润为4.0/4.9/6.0 亿元，分别同比+21.5%、22.1%、22.4%，当前市值对应2024-26 年PE 为23/19/15X，维持“买入”评级。


　　风险提示：省内竞争加剧，省外开拓不及预期；经济环境持续疲软影响产品升级、食品安全问题。

□.孙.瑜./.于.思.淼    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司