金山办公(688111)：WPS AI催化作用初现 2H关注B端修复节奏

1H24 业绩符合我们预期


　　公司公布1H24 业绩：收入24.13 亿元，同比+11.1%；归母净利润7.21 亿元，同比+20.4%；扣非归母净利润6.88 亿元，同比+19.4%。其中2Q24收入11.88 亿元，同比+6.0%；归母净利润3.54 亿元，同比+6.7%；扣非归母净利润3.36 亿元，同比+3.0%。2Q24 受国产化需求收敛和订阅制转型影响，公司B 端业务承压，致整体收入同比增速放缓，符合我们预期。


　　发展趋势


　　个人订阅：WPS AI 催化显现，增速中枢维持。2Q24 公司C 端订阅收入7.95 亿元（同比+19.8%），在宏观经济压力下基本维持20%左右收入增长中枢。截至2Q24 末公司主要月活设备数6.02 亿（同比+3.1%），其中PC端月活2.71 亿（同比+7.1%），环比均接近持平，但付费转化上仍有成果，至2Q24 累计年度付费个人用户数3,815 万（同比14.8%）。2Q24 公司合同负债总额至27.06 亿元（环比增加1.24 亿元），还原计入增量合同负债后我们预计公司2Q24 订阅相关流水同比增速与收入同比增速相近。7 月公司发布WPS AI 2.0，多项AI 能力获得升级，至2Q24 公司AI 会员和大会员累计年度付费用户数合计已经超过百万，我们预计其中大部分为大会员，或拉动公司ARPU 持续提升，全年WPS AI 有望带来1 亿元增量收入。


　　机构订阅：纯订阅转型持续，短期收入承压。2Q24 公司B 端订阅收入2.01 亿元（同比下滑2.0%），我们判断一方面受下游企业IT 支出意愿边际减弱影响，部分重点行业国产化渗透率已相对较高，另一方面则由于公司推动纯订阅制转型，当期收入确认减少而合同负债增多，我们预计2Q24 公司机构订阅相关合同负债环比增长0.2-0.3 亿元，还原计入增量合同负债后我们预计公司机构订阅相关流水同比增速在10%左右。


　　机构授权：国产化需求短期收敛，后续关注政策节奏。2Q24 公司机构授权收入1.31 亿元（同比下滑26.9%），我们认为主要系国产化相关采购需求在2Q24 有所收敛，且非国产化相关的授权受需求端影响或也同比下滑。我们认为后续需要关注国产化相关政策和需求端的边际变化，我们预计全年维度公司机构授权业务收入或仍有同比小幅下滑。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司B 端订阅受业务转型、B 端授权受下游需求影响，我们下调公司2024/2025 年收入2.9%/4.7%至50.49/61.16 亿元，但考虑到公司费用控制良好，我们维持2024/2025 年盈利预测基本不变。维持跑赢行业评级和266 元目标价（基于46x 2025e P/OCF），较现价有39.2%上行空间，现价对应33x 2025e P/OCF。


　　风险


　　研发投入超预期；WPS AI商业落地不及预期；国产化推进节奏不及预期。

□.于.钟.海./.王.之.昊./.韩.蕊./.谭.哲.贤    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司