保利发展(600048)：稳经营提质效 转债方案优化债务结构

收入平稳增长，资产负债结构保持稳健。2024 年上半年，公司实现营业总收入1392 亿元，同比+1.6%；毛利率16.0%，与2023 年全年水平保持一致；归母净利润74 亿元，同比-39.3%，主要是受结算权益比下降的影响所致；同时，公司持续加强各项费用管控，管理费用率较23 年同期下降0.15 个百分点。截至2024 年6 月末，公司扣除预收款的资产负债率为65.67%、净负债率为66.18%、现金短债比为1.22，经营活动现金流净额为-171 亿元。


　　销售金额稳居行业第一，市场份额稳中有升。2024 年上半年，公司实现签约金1733.36 亿元，同比-26.81%；签约面积954.25 万平方米；销售权益比77%，较23 年提升9 个百分点；权益销售金额约1330 亿元，较23 年同期下降17%，低于全口径销售金额降幅。2024 年上半年，公司市场占有率较2023 年底提升0.06 个百分点至3.68%，其中38 个核心城市市场占有率提升0.3 个百分点至7.1%。同时，38 个核心城市销售贡献同比提升2 个百分点至89%。


　　做优增量投资，增强持续发展动能。2024 年上半年，公司在保证新增项目税前成本利润率水平不下降的情况下，择机补充土地资源，共拓展项目12 个，均位于38 个核心城市，总计容面积116 万平方米，权益地价109 亿元，总地价126 亿元。同时，公司持续加大力度去库存，1H24 土地储备计容建面7140 万平方米，较24 年年初下降8%；核心38 城面积储备占比约7 成。


　　融资优势凸显，推出95 亿元转债方案。2024 年上半年，公司积极把握低利率融资窗口，新增负债938 亿元，其中直接融资199 亿元，占新增融资的21%；新增融资平均成本较2023 年下降21BP 至2.93%。截至2024 年6 月末，公司有息负债总额3735 亿元，综合成本降低至3.31%，较24 年年初下降25BP。


　　截至2024 年6 月末，公司累计实现回笼金额1466 亿元，回笼率84.6%；现金余额1464 亿元，占总资产10%以上；此外，公司并表口径已售待回笼资金（含销项税）1033 亿元，整体现金流合理充裕。2024 年8 月，公司已获批注册100 亿元公司债券并推出95 亿元向特定对象发行可转换公司债券方案，为进一步优化债务结构打下基础。


　　投资建议：维持“优于大市”评级。考虑到公司各项业务扎实稳健，积极推动大股东增持回购并提升现金分红比例，体现出股东对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可，我们给予公司2024 年EPS 为人民币1.03 元，10-12倍PE 估值，对应市值区间为1232-1478 亿元、对应合理价值区间为每股10.29-12.35 元。风险提示：1）行业销售存在下行风险；2）市场修复不及预期。

□.涂.力.磊    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司