蓝思科技(300433)：组装业务高速成长 受益AI终端外观升级趋势

1H24 业绩符合我们预期


　　蓝思科技公布1H24 业绩：收入288.67 亿元，同比增长43%，归母净利润8.61 亿元，同比增长55%，符合我们预期。对应2Q24 单季度，蓝思收入133.68 亿元，同比增长29%，归母净利润5.52 亿元，同比增长13%。


　　分业务来看，1H24 蓝思：1）智能手机与电脑实现营业收入240.20 亿元，同比增长48.87%，毛利率下降0.98ppt 至13.75%，我们认为蓝思组装类业务收入快速增长推动收入提升，但由于组装毛利率较低，拖累相关业务毛利率下降；2）智能汽车及智能座舱实现27.16 亿元，同比增长19.01%，毛利率下降12.09ppt 至9.70%，我们认为毛利率下降主因公司在东南亚及北美配合智能汽车大客户扩产，但由于需求疲软，导致稼动率提升不及预期，拖累公司相关业务毛利率下滑；3）智能头显及穿戴营业收入14.35 亿元，同比增长20.52%，毛利率提升5.25ppt 至13.59%，我们认为主因大客户新产品放量，传统产品出货量增长，带动稼动率提升，改善毛利率。


　　发展趋势


　　AI 终端外观升级趋势明确，蓝思核心受益。随着苹果及谷歌发布AI 操作系统，我们认为AI 终端时代已开启。硬件端，我们认为AI 终端对于散热升级推动明显，外观件作为重要散热环节亦有望迎材料和设计更新。目前手机主要以玻璃和金属的三明治结构，其中高端机型采用钛合金材料为主。我们认为钛合金的散热能力明显弱于铝合金，且纯玻璃后盖的散热难以满足AI 手机需求。因此，我们预计未来高端手机中框有望改为高端铝合金材料，背板或将改款为玻璃+金属的复合材料设计。蓝思作为全球手机盖板核心供应商，兼具领先的金属加工能力，有望受益手机后盖升级趋势，提升ASP 及盈利能力。同时，蓝思的铝合金中框供应能力亦处于全球领先地位，且公司近期积极开拓北美大客户外的下游品牌，有望推动相关业务持续增长。


　　盈利预测与估值


　　考虑蓝思消费电子组装业务成长速度较快，我们上调2024/25 年收入8/9%至691.67/782.52 亿元，但由于组装业务毛利率较低，我们仍维持2024/25e EPS 0.80/1.01 元，当前股价对应2024/25e 21.6/17.1x P/E。我们维持跑赢行业评级，由于苹果AI 终端趋势明确，iPhone 16/17 系列外观变化明显，苹果产业链估值中枢上移，我们上调目标价21%至21.0 元，对应2024/25e 26.2/20.8x P/E，对比当前有21%上升空间。


　　风险


　　AI 终端落地趋势不及预期；蓝思金属及玻璃外观件导入进展不及预期。

□.李.澄.宁./.贾.顺.鹤./.彭.虎./.黄.天.擎./.温.晗.静    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司