地素时尚(603587)：Q2核心品牌收入降幅收窄 短期利润仍有压力

2024H1：收入同比-9%/归母净利润同比-27%。2024H1 公司收入为11.3 亿元，同比-9%，归母净利润为2.2 亿元，同比-27%，扣非归母净利润为1.9 亿元，同比-26%（（非常损益主要系政府补助0.49 亿元）。盈利质量方面，2024H1 毛利率同比-0.4pct 至75.4%；销售/管理/财务费用率同比分别-0.2/+2.1/+2.0pct 至39%/8.8%/-1.7%，管理费用率增加主要系相关人员薪酬及装修费增加，财务费用率增加主要系利息收入减少；综合以上，2024H1净利率同比-4.9pct 至19.7%。


　　2024Q2：收入同比-7%/归母净利润同比-21%。2024Q2 公司收入为5.9 亿元，同比-7%，归母净利润为1.1 亿元，同比-21%，扣非归母净利润为1.1 亿元，同比-21%。盈利质量方面，2024Q2 公司毛利率同比+0.3pct 至75.2%；销售/管理/财务费用率同比分别-1.7/+1.8/+4.1pct 至36.6%/8.4%/-1.5%；综合以上，2024Q2 净利率同比-3.3pct 至19.0%。


　　分品牌：核心品牌Q2 收入同比降幅较Q1 收窄，门店仍在调整。公司品牌矩阵差异化定位清晰，品牌风格调性独特、产品坚持创新与迭代。2024H1 客流波动短期扰动公司销售表现，分拆品牌来看：1）销售层面，2024H1 DA/DM/DZ/RA 品牌收入分别为5.72/0.68/4.66/0.21亿元，同比分别-13%/-8%/-5%/-1%（其中Q1 同比分别-16%/-10%/-7%/+2%，Q2 同比分别-11%/-4%/-2%/-6%），毛利率分别为76.3%/79.7%/73.5%/79.4%，同比分别-0.8/-0.2/+0.2/-0.9pct。2）渠道层面：2024H1 末DA/DM/DZ/RA 品牌门店分别为504/23/428/22家，较年初分别-37/-1/-22/+0 家，较Q1 末分别-25/-1/-10/-1 家，核心品牌门店仍在调整阶段，短期店数缩减或扰动收入表现，中长期期待门店平均常营质量在渠道优化中稳健有升。


　　分渠道：电商、常销渠道相对平稳，直营零售承压。1）线上：2024H1 公司线上渠道销售收入1.91 亿元，同比-3%（（ 其中Q1同比-5%，Q2 同比-2%），毛利率为77.6%，同比-2.3pct。


　　2）线下：2024H1 公司直营/常销渠道销售收入分别为4.55/4.82 亿元，同比分别-19%/-1%（其中Q1 直营/常销收入同比分别-20%/-4%，Q2 同比分别-18%/+1%）；毛利率分别为80.3%/69.9%，同比分别+0.8pct/基本持平；店数方面，2024H1 末直营/常销门店数量分别为271/706 家，较年初分别-5/-55 家，较Q1 末分别-2/-35 家。


　　存货管理谨慎，营运周转后续存在改善空间。2024H1 公司计提资产减值损失0.37 亿元，占同期收入的3.3%。2024H1 末公司存货同比+7.3%至4.6 亿元，存货周转天数+34.5 天至273.4 天，应收账款周转天数+2.5 天至12.5 天。现金流方面，公司2024H1 常营性现金流量净额1.5 亿元，约为同期归母净利润的0.7 倍。


　　短期零售承压，利润表现较弱，关注后续渠道计划。2024 年以来公司终端零售表现相对较弱，主要系线下客流波动+公司渠道数量同比缩减所致，进而致使2024 年短期利润承压。


　　我们提醒关注公司渠道计划兑现情况，期待中长期收入及利润回归稳健增长。


　　盈利预测与投资建议：公司是中高端女装领军企业，产品设计力、供应链把控力出色，分红丰厚，我们根据近况调整盈利预测，预计2024~2026 年归母净利润分别为4.03/4.54/5.03亿元，当前价对应2024 年PE 为12.3 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观常济不景气导致消费疲软；拓店不及预期；新品牌培育不及预期。

□.杨.莹./.侯.子.夜./.王.佳.伟    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司