五粮液(000858)2024年中报点评：转作风革故鼎新 强执行

投资要点


事件：公司发布24 中报，24H1 公司收入506 亿元，同增11.3%，归母净利190.6 亿元，同增11.9%；对应Q2 收入、利润分别同增10.1%、11.5%，符合预期。


转作风强执行，高端酒销售面貌一新。24H1 公司普五控量稳价策略得到有力执行，渠道状态显著提升。1）分产品看：H1 公司酒类收入同比增长12.5%，其中高价、中低价酒分别同增11.4%、17.8%。①高价酒H1量价同比+12.1%、-0.6%。24 年公司明确八代只减不增，同时加强1618、低度开瓶培育，在1618 及文创酒增量贡献下，高价酒吨价保持稳定。


同时按969 老价格执行的普五发货预计将体现到中秋节前，提价贡献预计主要在Q4 体现。②中低价酒H1 量价同比-24.9%、+54.7%，其中五粮春等系列酒保持增速引领，其他酒(果酒/露酒)等持续调整。2）分区域：24H1 公司东部、西部大区收入分别同增15.7%、16.7%，收入增量分别贡献18、24 亿元，期内经销商分别变化+13/-36 家，预计主系核心大商销售进度同比加快，24H1 公司前五大客户销售同比增加31 亿元。


伴随公司控货挺价逐步推进，渠道价格信心修复，大商合同执行进度同比提振。


毛销差有所回落，正贡献主要来自管理费率。1）收现端：24H1 公司收入+△预收同增41.2%，主系普五提价促进渠道提前打款，期末合同负债同比/环比增加45/31 亿元。24H1 公司收现比为98.0%，主系今年春节靠后导致票据打款主要在年内而非去年底体现。2）利润端：24H1 公司净利率同比基本持平，Q2 单季提升0.2pct，主因管理费率及政府补助季度错期兑现。①24H1 公司毛利率同比+0.6pct，主因酒类收入占比提升（酒类自身毛利率基本持平）。②24H1 销售费率同比+1.1pct，费用增长24.2%，主因广告费（同比+0.2pct）及促销费（同比+1.1pct）投入加大，年内1618、低度、系列酒现金红包保持大力度投放。③24H1 管理费率同比-0.4pct，主系职工薪酬、办公经费等同比收缩。


盈利预测与投资评级：年内普五动销保持稳健，看好24 年量价策略转变为中长期价格空间打好基础，同期1618、低度、文化酒等产品多点开花，系列酒品牌营销高举高打，预计有望贡献积极增量。我们调整2024-2026 年归母净利润至334.1/373.3/424.4 亿元（前值335、381、428 亿元），同比+11%/12%/14%，当前市值对应2024-2026 年PE 为13/12/10X，维持“买入”评级。


风险提示：宏观表现不及预期、高端竞争加剧而需求疲弱、系列酒渠道管控不及预期。

□.孙.瑜./.于.思.淼    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司