瑞尔特(002790)：线下渠道快速增长 期待H2净利率改善

事件：瑞尔特发布2024 年半年报。2024H1 公司实现营业收入11.43亿元，同比增长17.36%；归母净利润0.91 亿元，同比下降19.72%；扣非后归母净利润0.80 亿元，同比下降23.64%。其中，2024Q2 公司实现营业收入6.19 亿元，同比增长7.14%；归母净利润0.32 亿元，同比下降55.92%；扣非后归母净利润0.27 亿元，同比下降61.96%。


　　行业需求短期承压长期趋势不改，自主品牌线下渠道快速扩张受地产、消费压力影响，2024H1 国内卫浴包括智能马桶需求下滑，根据奥维云网数据显示，2024H1 智能坐便器行业销售额同比下降19.9%，销售量同比下降14.7%。公司通过积极拓展海外市场、持续推进自有品牌渠道建设，弥补国内代工订单下滑影响，24H1 营收实现正增长。分产品看，2024H1 水箱及配件、智能座便器及盖板、同层排水产品收入分别为3.23、6.87、0.88 亿元，分别同比增长7.90%、26.61%、-16.91%。分地区看，2024H1 境内、境外收入分别为8.09、3.33 亿元，分别同比增长16.79%、18.79%。24H1 公司智能马桶座便器及盖板收入实现较高增速，其中，受到线上渠道竞争激烈影响，公司24Q2 自主品牌线上增速有所放缓，根据久谦数据，24Q2 瑞尔特线上全平台智能马桶销售额同比增长7.47%，考虑到24Q2 线上有618大促在H1 中占比较高，以及智能马桶代工承压，24H1 公司智能马桶收入增速仍实现26.61%，我们推测公司线下渠道收入实现靓丽增速。


　　24H1 公司水箱及配件营收稳增，主要系海外需求稳健，预计下半年保持稳增趋势。


　　公司将持续深耕差异化产品提升产品竞争力，新品将围绕尿检专利、UVC 动态水杀菌、水除臭技术等创新技术迭代，并进行智能坐便器品类的消费者市场教育，提升品牌影响力。24H1 市场监督管理总局正式公布把电子坐便器新增为3C 强制认证产品，将于明年7 月份正式执行。待新规落地后，低质低价品牌有望逐步出清，行业价格竞争有望改善，公司综合优势显著，中期增长值得期待。根据公司公告，2023年我国智能坐便器产品普及率在9.6%左右，相对日本90%、韩国约60%的普及率仍有较大提升空间，中长期赛道成长性仍强。


　　24Q2 毛利率同比略有下降，费用前置净利率短期承压盈利能力方面，2024H1 公司毛利率为29.03%，同比增长1.14pct；24Q2 毛利率为28.02%，同比下降1.71pct。24Q2 公司毛利率同比承压，主要系轻智能坐便器占比有所提升所致，公司将通过产品创新提升轻智能坐便器的毛利率和竞争力。


　　期间费用方面，2024H1 公司期间费用率为21.20%，同比增长6.65pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.41%/4.65%/4.12%/-0.97%，同比分别增长6.63pct/-1.57pct/0.43pct/1.16pct。其中，24Q2 期间费用率为21.36%，同比增长8.07pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.89%/4.91%/2.16%/-0.59%，同比分别增长7.46pct/-1.45pct/0.18pct/1.88pct。24Q2 销售费用率同环比增长，其中人力资源费、业务宣传费以及服务费占比较高，主要系公司积极发展自主品牌，加大投入以建设品牌，包括自主品牌线下销售团队的拓展、线上投流以及品牌推广等，且部分推广费用具有一定的前置性。24H2 公司将优化销售费用以改善盈利能力，盈利水平有望修复。综合影响下，2024H1 公司净利率为7.84%，同比下降3.69pct；24Q2 净利率为5.11%，同比下降7.50pct。


　　投资建议：瑞尔特依托传统节水型冲水组件行业领先优势，随着智能卫浴渗透率不断提升、自主品牌持续增长，智能马桶业务有望实现突破。我们预计瑞尔特2024-2026 年营业收入为26.38、31.47、37.15 亿元，同比增长20.74%、19.33%、18.04%；归母净利润为2.35、3.03、3.81 亿元，同比增长7.33%、28.95%、25.87%，对应PE 为12.2x、9.5x、7.5x，给予24 年17xPE，对应目标价9.54 元，维持买入-A 的投资评级。


　　风险提示：市场竞争日益加剧风险; 原材料价格大幅波动风险;新渠道及区域拓展不达预期风险。

□.罗.乾.生    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司