新乳业(002946)：2Q24业绩好于预期 2H利润率提升有望延续

1H24 业绩高于市场预期


　　公司公布1H24 业绩：收入53.6 亿元，同比+1.3%；归母净利润3.0 亿元，同比+25.3%；扣非净利润3.1 亿元，同比+36.4%。其中2Q24 收入27.5 亿元，同比-0.9%；归母净利润2.1 亿元，同比+17.7%；扣非净利润2.1 亿元，同比+37.7%。业绩超市场预期，主因费率管控好于预期。


　　发展趋势


　　2Q24 收入表现好于行业，低温和外围市场贡献增长。2Q24 公司收入同比-0.9%，若剔除一只酸奶牛出表影响，主营业务收入同增1%+，表现好于行业，主要受益于公司持续在核心品类以及市场的拓展。整体看上半年，公司液态奶收入同增0.5%，分品类看，1H24 公司鲜奶同比仍实现中高个位数增长，低温酸奶同比增长中个位数，低温业务增长主要得益于公司在核心品类的持续发力，高端鲜奶收入同增15%，“活润”酸奶通过新品渠道亦实现同增15%；常温业务受常温调制乳及乳饮料下滑影响同比下滑中低个位数，常温白奶同比仍保持稳健。分地区看，西南/华东/西北/华北/其他收入分别同比-6.9%/+4.7%/-12.7%/+20.2% /+23.4%，其中华北和以华南、华中为主的其他区域延续较好增长势头，此外华东地区亦有稳健增长，西南和西北地区表现有所承压，主因常温业务承压及其他业务客户区域分布结算差异所致。


　　整体看，1H24 公司在液态奶份额稳步提升，其聚焦鲜战略的成果逐渐显现。


　　2Q24 毛利率延续改善趋势，净利润增长强劲。2Q24 综合毛利率同比小幅提升0.3ppt，其中主营业务毛利率提升1ppt+（1H 毛利率+2.2ppt），主要受益于原奶价格下降及结构优化。费用方面，2Q24 销售、管理及财务费率分别同比-0.6/-0.4/-0.5ppt，主因费用管控、费用投入节奏以及公司降低负债。此外，公司2Q 淘汰牛损益同比小幅下降，保持相对合理水平。整体看，2Q24 公司净利率高基数下同比改善1.2ppt，驱动净利润增长强劲。


　　料2H24 主业收入增长稳健，利润率提升趋势有望延续。受益于低温鲜奶及酸奶战略持续推进，我们预计公司液态奶2H24 收入有望继续实现正增长。


　　同时伴随行业去库存接近尾声，我们预计2H24 价格促销压力较2Q 或有望降低。利润率方面，受益于成本下降、结构优化，我们预计2H24 毛利率同比提升，并带动毛销差改善，此外我们预计淘汰牛损益有望小幅改善，整体2H24 净利率提升幅度或有望延续1H。


　　盈利预测与估值


　　基本维持2024/25 年净利润预测，公司当前交易14.3/12.1 倍2024/25 年P/E；考虑市场估值下行，下调目标价11%至12.5 元，对应19.9/16.8 倍2024/25 年P/E 和39%上行空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　需求疲弱、竞争加剧、原材料价格波动。

□.王.文.丹./.方.云.朋./.陈.文.博    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司