中国重工(601989)：业绩符合预期 订单边际改善显著

投资要点：


事件：中国重工发布2024 半年报。2024H1 年实现营收221.02 亿元，同比+31.1%，归母净利润5.32 亿元，同比+177.1%，扣非归母净利润4.44 亿元，同比+259.70%。对应2024Q2 营收119.35 亿元，同比+18.84%，环比+17.39%，归母净利润3.97 亿元，同比+215.97%，环比+193.63%，扣非归母净利润3.55 亿元，同比+215.79%，环比+299.11%。中报业绩位于预增公告（5.0 亿-5.8 亿）中值附近，符合预期。


新造船价格持续上涨，考虑通胀因素后较上轮高点仍有约30%空间。根据克拉克森，截至2024 年8 月23 日，新造船价格指数达188.83 点，较2024 年初上涨5.87%，较2021年初上涨50.42%，当前新造船价格指数恢复比例已达到99%，但考虑期间通胀后价格恢复比例仅71%。


订单边际改善显著，新接订单呈绿色化、批量化、高端化。重工前期接单相对谨慎，2023年下半年起开始集中承接高价订单。据中报，上半年承接民船订单68 艘/1167.1 万载重吨/436 亿元，分别同比增长83.8%/230.6%/130.2%，新接订单呈现批量化、绿色化、高端化特点，截至2024 年6 月底，公司手持订单216 艘/2878.3 万载重吨，海洋运输装备（不含海工）手持定单1086 亿元（同比+62%）。据克拉克森，重工手持订单金额自23年5 月116 亿美元快速增至24 年7 月242 亿美元，涨幅108%。


高价订单逐渐交付，对应钢价成本低于同期。据中报，公司上半年民船交付26 艘/277.3万载重吨。据克拉克森，中国重工在2024Q2 共交付民船13 艘/32.93 万CGT，签单时间区间为2021 年1 月-2023 年1 月，预计在2024Q3 交付民船19 艘/68.44 万CGT，签单时间为2021 年3 月-2022 年11 月。收入端：本轮周期价格上涨自2021Q1 开始，2021H2及之后签订的高价订单在2023H1、2023H2、2024H1、2024H2 的交付比例分别为19%、38%、52%、74%，高价订单占比逐渐提升。成本端：按订单交付前1.5 年购置钢材倒推，2024 交付订单平均钢材价格较2023 年交付订单降低20%，高钢价低船价订单基本交付完毕，收入成本双向改善。


订单交付节奏逐步加快，利润弹性逐步释放。据克拉克森，中国重工2024-2026 年民船交付量（CGT）同比涨幅37%、-5%、30%，民船交付金额同比涨幅47%、27%、54%。


公司旗下大连造船厂、山海关造船厂、中船天津、青岛北海船厂、武昌造船厂2024 年民船交付量（CGT）预计同比-43%、+69%、+394%、+34%、+66%，民船造船收入预计同比-41%、+85%、+368%、+43%、+96%。


造船航运景气度共振，行业仍处上行期。造船船厂产能紧张，船队老龄化、环保压力等因素仍旧存在。造船业需求端与航运景气度共振，船东下订单意愿增强。供给端，上一轮周期至今船厂产能充分出清，且产能短期内难以快速扩张，行业供给承压趋势未改变，周期仍处在上行阶段。持续验证我们此前造船上行周期“站在新造船2021-2038 年周期起点”的观点。


维持盈利预测，维持买入评级。预计公司2024E-2026E 归母净利润预测为22、48、94亿元，对应PE 分别为54/25/13 倍。当前PO 估值（市值订单比）0.75，距离景气周期1.5 倍以上空间充足。维持“买入”评级。


风险提示：民船新接订单不及预期；航运业碳减排政策执行力度低于预期；航运景气度下滑；钢价大幅上涨，人民币大幅升值，东南亚国家进入带来行业竞争加剧。

□.闫.海./.王.晨.鉴    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司