招商蛇口(001979)：精金百炼 踔厉奋进

1H24 业绩符合市场预期


　　招商蛇口公布1H24 业绩：收入同比下降0.3%至513 亿元；税前/税后毛利率同比下降4.3/3.1ppt 至12%/10%（2023 全年为16%/12%）；归母净利润同比下降34%至14 亿元，与业绩快报一致。公司归母净利润降约三成主要因开发业务结算毛利率降低以及转让子公司股权投资收益减少（去年同期公司因REITs 扩募录得投资收益8.1 亿元）；排除此因素影响后，公司扣非归母净利润同比增长0.4%至14.0 亿元。


　　上半年销售额同比降约四成，高质量谨慎拓储。1H24 公司实现销售额1010亿元，同比下降39%（vs.百强房企同比下降42%），稳守行业前五；公司上半年销售承压主要因市场景气度疲弱下新推盘规模减少。考虑到“以销定投”的大原则，公司上半年投拓态度偏谨慎，新获取7 宗地块共80 万平，总地价约146 亿元（同比下降65%），对应拿地强度和权益比例分别为14%和68%（1H23 为25%和83%）。尽管投拓力度有所收缩，公司新增土储仍延续较高质量，布局城市包括上海、成都、合肥、南京、郑州、广州和三亚；我们估算公司上半年拿地利润率中枢约18-20%，与2023 全年基本持平。


　　财务状况稳健，融资优势牢固。1H24 末公司在手现金较年初略收窄6%至828 亿元，净负债率、扣预负债率和现金短贷比分别为59.2%、62.4%和1.6 倍，稳居“三条红线”绿档。公司1-8 月共发行4 笔超短债和2 笔公司债，累计融资额达97 亿元，加权平均票面利率仅2.2%（2023 年新发债平均利率为2.9%），带动1H24 末平均融资成本较2023 年末边际下行22BP至3.25%，在重点国央企中具备突出优势。


　　发展趋势


　　全年销售料有双位数下跌，业绩端有望实现稳增。经营端，根据2023 年业绩会沟通，2024 年公司总可售货值约4500 亿元，其中新推部分规模约1300 亿元（不含新拿地），1H24 公司实际新推700 亿元；我们预计公司下半年新推规模将高于此前计划，全年销售规模或落于2400-2600 亿元的区间，同比表现有望跑赢同业。报表业绩端，我们预计公司今明两年结算规模可保持大体稳定，结算毛利率已迈过2023 年的底部，叠加太子湾高毛利率项目有望于今年下半年开启结算、进而支撑报表毛利率修复，我们认为公司今明两年业绩有望实现高个位数增长。


　　盈利预测与估值


　　我们维持盈利预测不变。当前股价对应0.7 倍2024 年市净率和0.7 倍2025年市净率。维持跑赢行业评级和12.05 元目标价不变，对应0.9 倍2024 年市净率和0.9 倍2025 年市净率，较前股价有31%的上行空间。


　　风险


　　行业基本面复苏进度慢于预期；结算进度或利润率低于预期。

□.张.宇./.孙.元.祺./.张.芳.妍    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司