上汽集团(600104)：通用亏损拖累业绩表现 2H24E大众与通用五菱或边际改善

通用亏损+股权转让确认投资收益影响2Q24 业绩：1H24 营业收入同比-12.4%至2,770.9 亿元，归母净利润同比-6.5%至66.3 亿元，扣非后归母净利润同比-82.0%至10.2 亿元，毛利率同比-1.2pcts 至8.5%；其中，2Q24 营业收入同比-21.4%/环比-0.6%至1,381.0 亿元，归母净利润同比-9.0%/环比+44.2%至39.1亿元，扣非后归母净亏损约11 亿元（vs. 1Q24 扣非后归母净利润21.2 亿元），毛利率同比-1.3pcts/环比-0.6pcts 至8.2%。2Q24 公司归母净利润环比增长，扣非归母业绩同环比由盈转亏，主要由于1）MG 印度引入投资者，确认51.3亿元计入非经常性收益；2）合资公司业绩拖累（1H24 上汽通用亏损22.7 亿元）。


　　合资贡献减弱，2H24E 大众、通用五菱有望边际改善：1H24 对联营与合营企业的投资收益同比-51.6%至22.1 亿元，2Q24 对联营与合营企业的投资收益同比-99.8%/环比-99.8%至0.04 亿元。1）2024 年前7 月上汽大众销量同比-1.5%至59.3 万辆，1H24 上汽大众盈利8.6 亿元（单车盈利同比+59.1%至0.2 万元）。


　　公司降本已有所成效+库存控制在合理水平，有望通过加快混动车型导入+智舱功能体验升级，拓宽产品结构。2）2024 年前7 月上汽通用销量同比-55.1%至24.1 万辆，1H24 上汽通用亏损22.7 亿元（单车亏损约1.0 万元 vs. 2023 年盈利约0.3 万元）。预计上汽通用短期或仍面临产品结构转型+结构降本等问题。3）2024 年前7 月上汽通用五菱销量同比+2.3%至64.4 万辆。1H24 上汽通用五菱盈利1.0 亿元（单车盈利同比+120.9%至约170 元）。旗下星光S、云海等紧凑型SUV 有望保持品牌在紧凑型经济车市场的竞争力。


　　海外采取灵活性方案，自主发力平台化转型：2024 年前7 月上汽乘用车销量同比-20.2%至38.5 万辆，智己销量同比+131.3%至2.7 万辆，上汽集团海外销量同比-9.7%至57.0 万辆。1）出口：公司面对欧盟的关税政策影响，在进行生产基地调整的同时，推出HEV/燃油系列车型以规避政策风险。此外，公司也在工厂选址方面有积极准备，以确保欧洲市场的长期发展。2）自主：公司将采用“大自主”战略，进行品牌渠道+技术端资源整合；其中，名爵与荣威将进行营销渠道调整，提升经营效率；智己市场表现持续向上，首款搭载灵蜥数字底盘的SUV2024 款LS6 已于成都车展正式发布，预计年内品牌销量达到7-8 万辆。


　　维持“增持”评级：考虑到合资品牌电动化转型周期偏长、以及自主出海增速放缓等因素，我们下调2024E-2026E 归母净利润预测31.3%/23.8%/17.6%至102.6/123.4/137.6 亿元。中长期我们看好公司依托于品牌+资源方面的优势，实现合资电动转型落地+自主新品周期兑现后估值修复弹性，维持“增持”评级。


　　风险提示：自主减亏幅度不及预期；日系销量与业绩改善不及预期；原材料价格波动风险；市场风险。

□.倪.昱.婧./.孟.祥.庭    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司