昊华科技(600378)：24Q2业绩环比改善显著 看好中化蓝天并表后制冷剂业绩弹性

投资要点：


　　公司发布2024 年中报：报告期内，公司实现营收34.59 亿元（YoY-20%），实现归母净利润3.7 亿元（YoY-26%），扣非归母净利润3.69 亿元（YoY-26%）。其中，24Q2 单季度实现营收18.46 亿元（YoY-18%，QoQ+14%），实现归母净利润2.33 亿元（YoY-15%，QoQ+70%），扣非归母净利润2.33 亿元（YoY-15%，QoQ+71%），业绩环比大幅改善。24Q2 单季度销售毛利率28.04%，同、环比分别变动+2.29pct、+1.27pct，净利率12.66%，同、环比分别变动+0.41pct、+4.16pct。费用方面，24Q2 销售、管理、研发、财务费用率合计15.66%，同、环比分别变动+0.91pct、-1.92pct。


　　24H1 氟树脂、氟橡胶因行业供需矛盾致业务承压，三氟化氮等电子气体需求回暖竞争加剧导致价格持续下滑，高端制造化工材料板块特种轮胎、特种涂料、聚氨酯材料等稳健发展。根据公司2024 年中报数据披露，24H1 公司高端制造化工材料、高端氟材料、电子化学品、工程技术服务分别实现营收14.07、7.82、3.90、6.94 亿元，同比分别变动-15%、-10%、-5%、-8%。具体分产品看，24H1 聚四氟乙烯树脂销量1.54 万吨（YoY+10%），收入5.15 亿元（YoY+2%），均价3.35 万元/吨（YoY-7%）；氟橡胶销量861 吨（YoY+7%），收入0.70 亿元（YoY-17%），均价8.13 万元/吨（YoY-22%）；含氟气体销量3353 吨（YoY+19%），收入2.94 亿元（YoY-2%），均价8.75 万元/吨（YoY-17%）；橡胶密封制品销量517 万件（YoY+12%），收入1.15 亿元（YoY-8%），均价22.28 万元/万件（YoY-18%）；特种轮胎销量1.57 万条（YoY-9%），收入1.15 亿元（YoY+29%），均价0.74 万元/条（YoY+41%）；聚氨酯新材料销量1.01 万吨（YoY+58%），收入2.22 亿元（YoY+58%），均价2.19 万元/吨（YoY-0%）；特种涂料销量7437 吨（YoY+12%），收入3.45 亿元（YoY+33%），均价4.64 万元/吨（YoY+19%）。


　　24Q2 特种轮胎、特种涂料销量环比大幅提升，橡胶密封制品价格环比显著上调，带动公司单季度业绩环比改善显著。根据公司经营数据披露，24Q2 聚四氟乙烯树脂销量7748 吨（QoQ+2%），收入2.57 亿元（QoQ-0%），均价3.32 万元/吨（QoQ-2%）；氟橡胶销量433 吨（QoQ+1%），收入0.34 亿元（QoQ-6%），均价7.82 万元/吨（QoQ-7%）；含氟气体销量1796 吨（QoQ+15%），收入1.53 亿元（QoQ+10%），均价8.54 万元/吨（QoQ-5%）；橡胶密封制品销量216 万件（QoQ-28%），收入0.63 亿元（QoQ+21%），均价29.19 万元/万件（QoQ+69%）；特种轮胎销量1.07 万条（QoQ+113%），收入0.76 亿元（QoQ+94%），均价0.76 万元/条（QoQ-9%）； 聚氨酯新材料销量4571 吨（QoQ-18%），收入1.01 亿元（QoQ-16%），均价2.22 万元/吨（QoQ+2%）；特种涂料销量4664 吨（QoQ+46%），收入2.10 亿元（QoQ+55%），均价4.50 万元/吨（QoQ-8%）。项目建设方面，曙光院10 万条/年民用航空轮胎项目、中昊晨光2.6 万吨/年高性能有机氟材料项目、黎明院46600 吨/年专用新材料项目进入关键施工阶段；昊华气体西南电子特种气体项目完成编制初步设计及概算。截至2024 年中报，公司固定资产45.69 亿元，在建工程23.34 亿元。


　　收购中化蓝天加速氟化工产业链整合，制冷剂业务有望带来较大业绩弹性。2024 年8 月1 日，公司发布公告，中化集团持有的中化蓝天52.81%股权及中化资产持有的中化蓝天47.19%股权已全部过户登记至公司名下，中化蓝天100%股权的变更登记手续已办理完毕，中化蓝天成为上市公司全资子公司。中化蓝天深耕氟化工综合研究七十余年，目前主要从事氟锂电材料、氟碳化学品、氟聚合物及氟精细化学品等的研发、生产与销售，产品几乎涵盖整个氟化工产业链，此次中国中化内部资源整合，强强联合将进一步完善昊华氟化工产业布局。根据此前公司公告披露，2023 年中化蓝天实现收入66.77 亿元（QoQ-29%），其中氟碳化学品收入占比45.84%，归母净利润1.23 亿元（QoQ-85%），扣非归母净利润1.82 亿元（QoQ-77%）。


　　2024 年开始HFCs 已开始执行配额制，根据百川盈孚数据，截止2024 年8 月30 日，24Q3 R32 均价、均价差分别环比增长9%/15%至36213/23083 元/吨；R125 均价、均价差分别环比下滑24%/33%至31795/16517 元/吨；R134a 均价、均价差分别环比+0.3%/+9%至31385/16853 元/吨，中化蓝天三代制冷剂配额处于国内第一梯队，业绩兼具确定性与弹性。


　　投资分析意见：考虑中化蓝天并表的利润增厚，以及公司高端制造化工材料板块订单逐步修复，上调公司2024-2026 年归母净利润预测为12.94、23.52、30.49 亿元（原值为10.08、12.05、14.64 亿元），当前市值对应PE 分别为23、13、10X，维持“增持”评级。


　　风险提示：1）新产能释放不及预期；2）产品价格大幅下跌；3）原材料价格大幅上涨。

□.宋.涛./.周.超    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司