千禾味业(603027)：短期经营承压 期待后续改善

事件：公司发布2024 年半年报，24H1 公司实现营业收入15.89 亿元，同比+3.78%；实现归母净利润2.51 亿元，同比-2.38%；实现扣非净利润2.46 亿元，同比-3.73%。单季度看，24Q2 公司实现营业收入6.94 亿元，同比-2.53%；实现归母净利润0.96 亿元，同比-14.16%；实现扣非净利润0.95 亿元，同比-14.73%。


　　需求偏弱叠加主动控货，Q2 收入同比-2.5%。分产品看，24Q2 酱油/食醋/其他产品分别实现收入4.33/0.89/1.59 亿元，同比-3.07%/-10.17%/+2.24%，酱油、食醋同比下滑除需求偏弱影响外，预计主要系公司主动控货及基数影响，其他产品相对稳健；新品方面公司上半年陆续推出千禾浓香酱油、千禾醇香醋、千禾松茸酱油等产品，引领高品质调味品升级。分渠道看，24Q2 经销/直销分别实现收入5.02/1.78 亿元，同比-4.80%/+2.92%，公司持续强化营销网络建设，加快渠道开发，招商、流通铺货持续推进。分区域看，24Q2 东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入1.43/0.47/0.82/1.38/2.70 亿元，同比-7.65%/+1.35%/-15.63%/+17.57%/-5.10%，截至24H1 末公司经销商数量共3560 家，环比24Q1 末净增204 家（东部/南部/中部/北部/西部分别净增37/15/39/56/57家）。


　　产品结构变动影响毛利，费投增加，Q2 盈利承压。24H1/24Q2 公司实现毛利率35.61%/35.16%，同比-2.68/-2.28pcts，成本端相关原料、包材等价格下行，毛利率有所下滑预计主要系公司调整产品价格带，打折促销力度加大、频次增多。费用方面，24Q2 销售费用率为15.96%，同比+2.48pcts，主要系市场人员等相关费用增加；管理费用率为3.37%，同比-0.80pcts，主要系股权激励费用减少；研发/财务费用率分别为2.43%/-1.42%，同比+0.06/+0.35pcts。


　　24Q2 实现归母净利率13.77%，同比-1.87pcts；实现扣非净利率13.63%，同比-1.95pcts。


　　投资建议：产品端，公司坚守产品品质护城河，深度梳理产品体系，精准匹配产品与营销场景，适时推新；渠道端，公司继续强化营销网络建设，加强经销商赋能，资源精准投放。预计公司2024-2026 年营业收入分别为34.5/38.4/43.1亿元，同比+7.7%/11.2%/12.2%，归母净利润分别为5.7/6.3/7.1 亿元，同比+6.5%/+11.5%/+12.7%，当前市值对应PE 分别为25/22/20X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、渠道拓展不及预期、原材料价格大幅波动、食品安全问题等。

□.王.言.海./.张.玲.玉    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司