千禾味业(603027)：高基数下收入承压 期待后续经营改善

事件：公司发布2024 年半年报，上半年实现收入15.9亿元，同比+3.8%，实现归母净利润2.5 亿元，同比-2.4%；其中24Q2实现收入6.9亿元，同比-2.5%，实现归母净利润为0.96 亿元，同比-14.2%。


零添加市场竞争烈度提升，高基数下Q2收入有所承压。分产品看，酱油/食醋/其他业务上半年实现收入10/2/3.6 亿元，同比分别+3.5%/-8%/+10.8%，其中24Q2 收入增速分别为-3.1%/-10.2%/+2.2%；核心酱油业务单二季度收入承压，主要受去年同期高基数，叠加零添加调味品市场竞争烈度提升影响；其他业务Q2 维持稳健增速。分渠道看，24Q2 经销/直销渠道实现收入5/1.8 亿元，同比分别-4.8%/+2.9%；直营渠道实现平稳增长，主要系公司加强对直供餐饮客户服务力度，叠加线上强化品牌推广与产品支持力度。分区域看，公司全国化扩张进程顺利， 24Q2 西部/ 东部/ 南部/ 北部/ 中部收入增速分别为-5.1%/-7.7%/+1.3%/+17.6%/-15.6%，除北部及南部市场实现正增长外，其他区域均有不同程度下滑。


结构变动+费用提升，Q2盈利能力下滑。24H1公司毛利率为35.6%，同比-2.7pp；其中24Q2毛利率为35.2%，同比-2.3pp；毛利率下滑主要系产品结构有所变动，性价比产品及部分新品占比提升所致；费用率方面，24Q2 销售费用率为16%，同比+2.5pp，主要由于公司加大营销投放广促费用增加；管理费用率同比下降0.8pp 至3.4%，主要系股份支付费用同比减少。综合来看，24Q2 公司净利率同比-1.9pp 至13.8%。


产品与渠道齐发力，业绩高成长性可期。产品方面，公司将持续丰富零添加产品线，同时积极拓展食醋及料酒等品类，高毛利产品占比持续提升。渠道方面，公司逐步补齐渠道短板不断完善经销队伍建设，借性价比零添加产品之利，持续加强空白网点铺货及渠道下沉力度，外埠市场流通渠道开拓有望提速。展望未来，调味品行业健康化大趋势下，零添加渗透率将持续提升，行业受益于此有望维持高景气度。公司作为零添加酱油龙头，在产品矩阵持续丰富以及全国化扩张带动下，未来业绩高成长性值得期待。


盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为0.56 元、0.66 元、0.76元，对应动态PE 分别为24 倍、20 倍、18 倍，维持“持有”评级。


风险提示：原材料成本波动风险，市场竞争加剧风险。

□.朱.会.振./.舒.尚.立    .西.南.证.券.股.份.有.限.公.司