招商蛇口(001979)：资产运营稳步增长 投资聚焦核心城市

事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年实现营业收入512.73亿元，同比下降0.33%，归母净利润14.17亿元，同比下降34.17%，EPS为0.11元/股，同比下降 50%。


　　毛利率下滑影响归母净利润：公司 2024年H1收入512.73亿元，同比下降0.33%，主要由于开发业务的房地产项目平均结转单价下降，开发业务营收同比下降。归母净利润下滑幅度高于营收，主要有如下原因。1）2024年H1毛利率为 11.98%，较去年同期下滑 4.28pct；分业务看，开发业务主要受到结转产品、体量、地区结构等因素影响，毛利率下滑5.58pc；分地区看，华北、江南、华西、华南区域的毛利率分别下滑 16.94pct、4.94pct、3.56pct、9.27pct，华东区域的毛利率提高4.66pct。2）投资收益同比下滑24.02%，主要由于转让子公司股权投资收益同比减少。从权益比例看，2024 年 H1 公司的少数股东损益占比为 76.73%，较去年同期提升 20.10pct。从费用管控看，2024 年H1公司的销售费用率、管理费用率分别为2.68pct，1.51pct，分别较去年提高 0.17pct、0.21pct，销售费用率上行或由于销售佣金代理费同比提升。


　　销售稳居行业前五：2024 年 H1 公司实现销售面积 438.71 万方，同比下降35.86%；销售金额1009.52亿元，同比下降39.34%；对应销售均价23011元/平米，同比下滑5.44%。销售规模稳居行业前五。上半年销售权益比为65%同比提升 9pct。公司聚焦核心城市，强心 30 城销售业绩贡献占比 91%。从城市看，公司在全国12个城市进入当地流量销售金额TOP5，其中深圳、西安、长沙、合肥、南通排名当地TOP1。


　　投资聚焦核心：2024年H1公司新增7宗地块，建面80.13万方，总地价146.14 亿元，对应的拿地力度为 14.48%；楼面价为 18238 元/平米。公司在“核心10城”的投资金额占比达86%，公司2024年H1对应的地售比为79.26%，维持高质量拿地。公司新增项目多元化，2024 年 H1 获取代建项目26个，对应新增管理面积178万方；获取轻资产管理输出项目4个，对应新增管理面积 16.3万方，业态包括产业、公寓、办公等。


　　资产运营稳步向前：公司实现全口径资产运营收入36亿元，同比上涨15%，EBITDA为 18.95 亿元，同比上涨 14%。从投资回报看，公司开业三年以上稳定期项目EBITDA回报率为6.34%，同比上升0.2pct。1）产业园布局核心17个城市：2024 年 H1 共实现运营收入 5.72 亿元，开业三年以上项目出租率88%；管理范围内产业园在营主要项目34个，总经营建面 252万方，在建及筹备项目规划经营建面66万方。2）集中商业强运营：2024年H1供实现运营收入 8.38 亿元，开业三年以上项目出租率 90%；管理范围内在营项目 38个，总经营建面 215 万方，在建及筹开项目总经营建面 296 万方。3）长租公寓：2024 年 H1 实现运营收入 6.29 亿元，开业1 年以上公寓出租率达 90%；2024年H1 在深圳、上海、杭州、合肥等城市新开业7个项目，新增房间2898个；截至 2024 年 H1 末，公司布局 19 个城市，已开业项目经营建面 133 万　　方，房源3.24万间，建设期项目规划建面83万方。公司以两个优质资产作为基础资产开展基础设施公募REITs申报发行工作。4）写字楼和酒店：2024年H1 公司写字楼实现6.5亿元收入，开业三年以上项目出租率80%；酒店实现运营收入 4.96 亿元，报告期新开业酒店 1 个，新增客房数 133 间。


　　财务稳健：严控杠杆，截至2024年H1末，公司剔除预收账款的资产负债率62.42%，净负债率59.17%。现金充裕，截至2024年H1末，公司在5%手现金648.34亿元，现金短债比1.63，债务结构健康，一年内到期有息债务占比16.7%，较 2024 年末下降 3.34pct。融资成本降低，2024年 H1 新增融资成本3.01%，截至2024年H1末综合资金3.25%，较年初降低22bp.


　　投资建议：2024年上半年公司营收小幅下滑，受到行业整体承压的影响，毛利下滑。开发业务上，销售稳居行业前五，投资聚焦核心城市；资产经营上，产业园、商业等业务精细运营。财务稳健，严控杠杆，债务结构健康。根据行业整体情况，我们预测公司2024-2026年归母净利润为67.18亿元、77.05亿元、83.79 亿元，对应 EPS 为 0.74 元/股、0.85 元/股、0.92 元/股，对应 PE为 12.45X、10.85X、9.98X，维持“推荐”评级。


　　风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险、运营业务不及预期的风险。

□.胡.孝.宇    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司