中国化学(601117)：现金流承压 实业项目稳步推进

投资要点：


2024H1 归母净利润同比-3.63%、略低于预期。2024H1 公司营业总收入910 亿，同比-0.34%；归母净利润28.4 亿，同比-3.63%，略低于预期，主要系公司24Q2 收入下降及非经常损益亏损扩大影响，非经常损益-2.11 亿，去年同期-0.02 亿，扣非净利润30.5 亿，同比+3.46%。2024H1 公司毛利率、归母净利率分别为9.39%、3.12%，同比分别+1.06pct、-0.11pct。期间费用率合计为5.03%，同比+0.87pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为-0.01pct、+0.37pct、-0.05pct、+0.56pct。


2024H1 公司资产及信用减值损失0.94 亿，占比营收较去年同期持平。分季度看，24Q1/Q2 分别实现营收452 亿/459 亿， 同比+5.54%/-5.53%， 实现归母净利润12.2 亿/16.2 亿， 同比+9.50%/-11.58%。


化工主业稳定增长，基建工程有所放缓。分板块看，1）工程板块，24H1 化学工程收入739 亿，同比+4.32%，毛利率同比+0.84pct 至9.89%；基础设施实现收入101 亿，同比-20.23%，毛利率同比-0.63pct 至5.80%。2）实业及新材料板块实现收入44.4 亿，同比+6.63%，毛利率同比+5.75pct至9.60%。3）现代服务业板块实现收入7.47 亿，同比-52.95%，毛利率同比+4.79pct 至9.48%。4）环境治理板块实现收入11.2 亿，同比-22.39%，毛利率同比-0.24pct 至8.31%。分地区来看，公司境内业务收入697 亿，同比-3.17%，毛利率同比+0.89pct 至9.19%，境外业务收入207 亿，同比+10.04%，毛利率同比+1.48pct 至10.10%。


经营活动现金流同比少流入48.0 亿。公司24H1 经营活动现金流净额为-45.7 亿，去年同期为2.3 亿，同比少流入48.0 亿，主要系所属财务公司吸收存款减少等所致。24H1 收现比90.2%，较去年同期+17.6pct，应收票据及应收账款同比增加38.0 亿，存货同比增加0.03 亿，合同资产增加56.9 亿，其他应收款同比增加11.4 亿，合同负债减少0.07 亿。付现比93.2%，同比+13.7pct，预付款项同比减少11.3 亿，应付票据及应付账款同比增加73.6 亿。


实业项目持续推进，助力公司打造第二增长曲线。公司大力探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻卡脖子技术，拓展新材料行业高附加值产品领域，己二腈、气凝胶、PBAT 有序生产，2024 年上半年公司在运实业项目实现“安稳长满优”运行，产品质量合格，无非计划停车，天辰齐翔新材料项目丙烯腈生产始终处于满负荷运行；华陆新材积极开拓市场，完成表面毡气凝胶电池隔热片等新产品的开发和试生产。我们认为公司实业项目持续推进，助力公司打造第二增长曲线。


投资分析意见：下调24-26 年盈利预测，维持“买入”评级。化债背景下基建投资节奏放缓，公司订单结转节奏预计同步减弱，下调24-26 年归母净利润，预计公司2024-26 年归母净利润分别为57.9亿/62.5 亿/66.9 亿 (24-26 年原值分别为60.4 亿/65.9 亿/72.4 亿)，同比增长6.7%/8.0%/7.0%，对应PE 分别为7X/7X/6X，我们认为公司实业项目有序推进，未来有望逐步贡献利润，助力第二增长曲线，综合考虑维持“买入”评级。


风险提示：新签订单落地转化不及预期；己二腈等实业投资进展、回报不及预期等。

□.袁.豪./.唐.猛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司