五粮液(000858)：业绩稳健增长 彰显品牌韧性

经营业绩韧性较好，保持健康发展趋势，维持“买入”评级公司2024H1 实现营收506.5 亿元，同比+11.3%，归母净利润190.6 亿元，同比+11.9%，其中Q2 收入158.2 亿元，同比+10.1%，归母净利润50.1 亿元， 同比+11.5%，业绩略好于预期。考虑公司主动控货，我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年净利润分别为338.6（-6.0）、376.7（-16.4）亿元、413.3（-27.5）亿元，同比分别+12.1%、+11.3%、+9.7%，EPS 分别为8.72（-0.16）、9.70（-0.43）、10.65（-0.72）元，当前股价对应PE 分别为14.1、12.7、11.6 倍，公司在改善渠道关系、管控价格上执行坚定，效果良好，虽然作为高端产品，需求更加大众化、碎片化，未来2-3 年有望保持健康增长，维持“买入”评级。


　　五粮液产品录得不低于整体的增速，主要靠量拉动2024H1 公司五粮液产品收入392.1 亿元，同比+11.5%，其中销量同比+12.1%，价格同比-0.6%。上半年公司严格控制八代发货，1618、低度等战略性产品对营收贡献较大。其他酒收入79.1 亿元，同比+17.8%，其中销量同比-23.9%，价格同比+54.7%。系列酒产品结构进一步优化，系列酒经销商增加268 家至950 家。


　　东部、西部强势区域领跑，南部区域增速最低2024H1 公司西/ 东/ 北/ 中/ 南部区域增速分别为+16.7%/+15.7%/+8.2%/+8.2%/+0.6%，东/西部作为公司的历史强势区域，品消费者基础更好，逆势实现了份额扩张。


　　公司回款和现金流表现良好，毛利率回升，销售费用率提升，净利率微增2024H1 公司经营性现金流同比+18.5%至134.3 亿元，H1 末合同负债环比Q1 末增长31.1 亿元，相比之下2023 年同期环比减少了18.9 亿元，在公司今年控量、稳价的动作下，渠道利润有所回升，厂商关系有明显改善，渠道配合回款的积极性较高。2024Q2 毛利率同比+1.74pcts 至75.0%，主要得益于系列酒产品结构的明显优化。销售费用率同比+1.97pct 至17.3%，主要是公司今年在低度、1618 等战略性产品上加大了市场投入。2024Q2 净利率同比+0.41pct 至32.8%。


　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

□.张.宇.光./.逄.晓.娟./.张.恒.玮    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司