香飘飘(603711)：产品渠道调整过渡 静待改革成效

公司公告：24H1 营业收入11.79 亿元（同比+0.75%），归母净利-0.30 亿元（减亏0.15 亿元），扣非净利-0.43 亿元（减亏0.37 亿元）。24Q2 收入4.54亿元（同比-7.54%），归母净利-0.55 亿元（同比+9.67%），扣非净利-0.63亿元（同比-14.11%）。


　　即饮收入稳中有增，H1 华东核心市场表现稳健，电商渠道下滑明显。


　　① 分业务看， 24H1 冲泡/ 即饮收入6.14/5.47 亿元， 同比-2.13%/+3.83%，即饮收入占比同比+1.5pct 至47.1%。24Q2 冲泡/即饮同比-23%/-0.4%，即饮占比同比+5.6pct。


　　② 分区域看，24H1 华东/西南/华中/西北4.37/1.67/1.7/0.95 亿元，同比+4.7%/-2.7%/+5.6%/-1.5%，Q2 同比+2.4%/-6.8%/-6.1%/-8.1%。核心市场相对稳固，H1 净增经销商244 家（华东+97 家、西南+30家、华中+44 家）。


　　③ 分渠道看，24Q2 经销商/电商/直营收入增速同比-2%/-50%/-41%；截至7 月直营覆盖的零食量贩终端已超2 万家，并定制推出280mlMeco 试销。餐饮端积极开拓高档自助餐场景，到6 月底开拓专职即饮餐饮渠道经销商超100 家。7 月底已投放自贩机超9 万台，累计冰冻化门店数量显著增长。


　　成本红利赋能盈利端，费效比明显提升。


　　H1 净利率同比+1.3pct，其中：1）毛利率同比+2.7pct，2）销售/管理费率同比-2.7/+0.2pct，职工薪酬费率同比+2.3pct、广告费率/市场推广费率同比-4.1/-1.0pct。Q2 扣非净利率同比+1.1pct，其中：1）毛利率同比+2.1pct；2）销售费率同比-1.7pct，管理费率同比+1.2pct。


　　展望未来，我们建议静待后续改革成效。从产品端看，公司H1 重新定位Meco 为茶饮店之外的第二选择，冻柠茶为健康的冰爽饮料，落地广告影响。从渠道端看，公司将原冲泡团队优化调整为全品类团队增强协同，家庭礼品装部分城市反馈优秀；并将更加聚焦核心城市、打造样板市场。


　　盈利预测：结合半年报并考虑整体消费环境，我们下调24-26 年收入&归母利润预测值，预计24-26 年公司收入增速分别为5%/11%/10%（金额为38/42/47 亿元，24-26 年前值为42/48/53 元），归母净利润增速分别为13%/19%/19% （ 金额为3.2/3.8/4.5 亿元， 24-26 年前值为3.5/4.3/5.4 亿元），对应PE 分别为14X/12X/10X，维持“买入”评级。


　　风险提示：需求不及预期、竞争格局加剧、原材料成本上涨过快风险。

□.张.潇.倩./.吴.立./.李.本.媛./.何.青.青./.何.宇.航    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司