濮阳惠成(300481)：上半年公司业绩承压 成本上升导致毛利率下降

事件：公司公布2024 年半年度报告，上半年公司实现营业收入7.18亿元，同比增长3.13%。实现归属母公司股东的净利润1.13 亿元，同比下滑20.87%，扣非后的归母净利润1.06 亿元，同比下滑16.07%，基本每股收益0.38 元。


投资要点：


收入同比小幅增长，或因原材料价格上涨导致成本上升。2024 年上半年，公司实现营业收入7.18 亿元，同比增长3.13%。分产品看，顺酐酸酐衍生物实现销量4.2 万吨，同比增长1.39%，实现营业收入5.15 亿元，同比增长3.13%，毛利率为20.45%，与去年同期相比减少7.42pct；功能性中间体实现营业收入1.40 亿元，同比增长26.23%，毛利率为37.73%，与去年同期相比减少6.48pct。


根据卓创资讯，酸酐衍生物主要原材料顺酐和丁二烯上半年均价分别为6832.51/ 11236.81 元/吨，同比-1.70%/+34.74%。公司顺酐酸酐衍生物销售价格为12255.09 元/吨。同比增长1.66%。我们认为上游原材料丁二烯价格的显著上涨导致公司营业成本上升，根据公司投资者调研纪要，公司当前经营策略是提高产品市场占有率，进而稳固市场地位，因此未完全将原材料价格上涨传导到下游出场价上，导致公司顺酐酸酐衍生物毛利率出现下滑。


上半年业绩承压明显。从盈利能力上来看，上半年公司综合毛利率为23.09%，较去年同期减少4.98pct。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.44%/ 7.86%/-2.40%/5.18% ， 较去年同期分别-0.02/-0.23/-0.70/-0.18pct。销售、管理、财务费用率合计5.91%，较去年同期减少-0.95pct。其中财务费用的减少主要系定期存款利息收入增加所致。公司整体费用率控制平稳，在公司毛利率下降的情况下，上半年实现扣非后的归母净利润1.06 亿元，同比下滑16.07%。


顺酐酸酐衍生物下游景气度较高，募投项目投建后可有效降低成本。公司产品顺酐酸酐衍生物广泛应用于电子元器件封装、电气设备绝缘、风电等领域。需求方面，根据中新网报道，2024 年国家电网全年电网投资将首次超过6000 亿元，比2023 年新增711 亿元。供给方面，公司古雷基地预计2024 年12 月达到可使用状态。


古雷石化基地是全国七大石化产业基地，可充分保障公司原材料供应，缓解产能瓶颈。目前公司客户主要位于长三角和珠三角地区，且2024 年上半年公司境外收入占比在36.29%，古雷基地的投建能够有效降低公司在销售过程中的运输费用。电网投资高增可进一步拉动对顺酐酸酐衍生物需求，叠加古雷基地投建后营业成本的降 低，未来公司净利润有望企稳回升。


OLED 行业景气度带动对OLED 材料需求。根据群智咨询，2024年上半年全球OLED 智能手机面板出货4.0 亿片，同比增长约44%。


其中中国大陆OLED 面板出货约2.0 亿片，同比增长70%，占全球市场份额的49%。公司主要生产OLED 相关的功能材料中间体，并重点开发OLED 光电材料、OLED 空穴传输材料、空穴注入材料、空穴阻挡材料、电子传输材料、电子注入材料、电子阻挡材料中间体以及材料合成的催化剂配体有机膦类化合物等。国产OLED 面板出货量与市占率的进一步提升，将扩增对上游OLED 材料的需求。


盈利能力与投资建议：考虑到原材料价格上涨对毛利率对公司盈利能力影响较大和在建项目延期至2024 年12 月投产，我们下调公司评级为“增持”，同时下调盈利预测。我们预计公司2024-2026 年营业收入为14.73/15.34/16.73 亿元，净利润为2.23/2.60/2.82 亿元，对应的EPS 为0.76/0.88/0.95 元，对应的PE 为15.78/13.57/12.50 倍。


风险提示：原材料价格大幅波动，项目建设不及预期，行业竞争加剧，下游需求不及预期。

□.顾.敏.豪./.石.临.源    .中.原.证.券.股.份.有.限.公.司