苑东生物(688513)：收入稳健增长 麻醉药管线持续丰富

公司事件：公司发布2024 年半年报，2024 上半年实现营业收入6.7 亿元，同比增长20.6%，实现归母净利润1.5 亿元（同比增长11.4%）；24Q2，实现营业收入3.6 亿元，同比增长27.7%，实现归母净利润0.7 亿元（同比增长1.3%），符合市场预期。


　　制剂表现较为亮眼，技术服务短期波动影响毛利率。分业务来看，24H1 公司制剂销售收入约5.7 亿元，同比增长约27.8%，制剂端收入增长较为强劲；原料药销售收入约0.6 亿元，同比增长约36.1%；CMO/CDMO 销售收入约0.27 亿元，同比增长约91.1%；技术服务收入约0.2 亿元，同比下滑约65.0%。


　　盈利能力方面，2024 上半年，公司毛利率和归母净利率分别为77.7%和21.9%，去年同期分别为82.0%和23.7%，主要系高毛利率的技术服务业务上半年波动较大所致。费用率方面，24H1 公司销售、管理和研发费用率分别为35.3%、6.5%和16.3%，23 年同期分别为34.3%、8.6%和19.2%。


　　麻醉产品线不断丰富，未来有望成为重要增长点。麻醉镇痛领域是公司重点发展方向，截止24H1 公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品15 个，在研20 余个，其中首个制剂国际化产品盐酸纳美芬注射液于2023年11 月已获得美国FDA 药品注册批准。米内数据显示，公司多个麻醉镇痛领域产品市场占有率排名名列前茅，逐步树立苑东麻醉镇痛品牌地位，考虑到麻醉药领域相对较好的竞争格局，我们认为麻醉药未来有望成为公司重要增长点。


　　研发投入较高，在研管线不断丰富，长期发展空间可期。研发方面，2024 上半年公司研发投入约1.2 亿元，占营收比例为18.3%，公司正加快由仿到创的转型，目前已有10 余个1 类新药在研。在小分子新药领域，公司自主研发的糖尿病领域小分子1 类新药优格列汀片 III 期单药临床试验已取得临床试验总结报告；1 类创新药EP-0108 胶囊已获得CDE 临床试验默示许可；1 类创新药EP-0146 已先后获得CDE 和FDA 的临床试验默示许可。在生物药领域，麻醉镇痛领域1 类生物药EP9001A 单抗注射液正在开展Ib/II期临床试验。在改良型新药研发方面，硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊正在开展临床研究，氨酚羟考酮缓释片申报生产已经获得CDE 受理，水合氯醛口服溶液已申报生产。公司还有多个麻醉镇痛、抗肿瘤领域的大、小分子创新药处于临床前研究阶段。


　　盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026 年实现归母净利润分别为2.8、3.4、4.1 亿元，同比增长率分别为23.0%、20.2%、23.2%，当前股价对应的PE 分别为23、19、16 倍。选取人福医药、恒瑞医药、恩华药业作为可比公司，可比公司2024 年平均PE 为28 倍，考虑到公司在高景气度麻醉产品线不断丰富，且出海有望即将兑现，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：研发不及预期风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。

□.刘.闯./.李.强    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司