阳光电源(300274)：深耕光储沉淀深厚 品牌技术铸就龙头地位

投资要点


　　深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头。1）深耕光储赛道、业绩持续成长：23 年营收/归母净利润722.5/94.4 亿元，同增80%/163%，其中光伏逆变器占比38.3%，储能系统24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高，23 年分别为37.93%/37.47%。24H1 营收/归母净利润310/ 50亿元，持续增长。2）品牌+研发+渠道铸就公司核心竞争力：24 年公司品牌价值突破千亿，多年保持100%可融资性；截至24Q2 累计获得专利权4906 项；截至24Q2 末已有20+家海外分支机构，全球五大服务区域，490+服务网点和数百家渠道合作伙伴，销往全球170+国家和地区。


　　两强格局，产品创新+全球品牌+规模优势，盈利稳健增长可期。全球光伏需求稳健增长，我们预计2024 年全球新增光伏装机490GW，同增21%，未来复合增速保持15-20%；逆变器两强格局，公司占全球30%以上份额，稳居龙头，享受市场需求增长。公司具备产品创新、全球品牌、规模优势，海外+分布式拉升毛利。a）公司具备从集中式到组串式、从2kw 到350kw 产品，且持续做迭代升级，在地面市场形成强有力的品牌和产品优势，盈利能力强。b)公司欧洲/拉美/亚太市场份额分别为11%/18%/23%，海外盈利更强，欧洲户用（40%+）>欧美地面(40%)>国内及印度中东(20-30%)，同时分布式及hybrid 产品出货持续发展，带动公司并网逆变器盈利提升，我们预计公司24 年逆变器出货160-170GW，同增30%+，25 年持续增长。


　　坐拥技术+渠道遥两大优势，铸就储能龙头。全球看，中美大储装机持续高速增长，24 年欧洲、中东、智利、澳大利亚等新兴市场大储开始爆发，我们预计全球大储未来三年保持增速30-50%。公司技术+渠道优势深厚，龙头地位稳固，非美市场拓展新增长极：a)产品全面、技术优势明显：公司从逆变器延伸至储能集成，长期接触电网端企业，对电网侧的应用及支撑能力强，创新提出电网干细胞技术，推出2000V 高压光储系统、构网型储能、三电融合等多项技术，奠定领先优势；b）渠道布局+品牌力：公司全球经销商336 家，23 年WoodMac 全球储能系统出货第二，品牌力强劲，借助并网逆变器拓展储能，天然具备渠道优势。


　　c）深耕海外高盈利市场，非美市场拓展新增长极：海外注重产品性能与售后服务等，公司凭借技术+品牌持续斩获高质量订单，美国达到市占率第二，同时中东、欧洲等市场订单加速提升，非美市场成为新增长极。我们预计公司24 年出货25GWh+，25-26 年有望50%+增长。


　　盈利预测与投资评级：考虑公司逆变器及储能高毛利，明后年多地储能出货继续高增，盈利能力维持高位，我们维持公司2024-2026 年归母净利为110/140/169 亿元，同比16.75%/27.14%/20.45%。我们给予公司2025年18xPE，对应目标价122 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

□.曾.朵.红./.郭.亚.男./.徐.铖.嵘    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司