江中药业(600750)：利润增长超预期 看好H2业绩加速增长

核心观点


　　24 年H1 公司实现收入21.73 亿元，同比下滑8.02%（调整后）；实现归母净利润4.89 亿元，同比增长8.66%（调整后）；实现扣非归母净利润4.71 亿元，同比增长13.06%（调整后）。整体来看，公司H1 收入在高基数下短期承压，收入结构及费用优化推动利润实现稳健增长，主业利润增长超预期。展望H2，公司OTC板块四大品类矩阵持续放量，同时推进大健康产品结构优化，夯实处方药存量业务、提升运营能力，全年业绩有望稳健增长。


　　事件


　　公司发布2024 年半年度报告，主业利润超预期8 月21 日晚，公司发布2024 年半年度业绩报告，实现营业总收入21.73 亿元，同比下滑8.02%（调整后）；实现归母净利润4.89 亿元，同比增长8.66%（调整后）；实现扣非归母净利润4. 71亿元，同比增长13.06%（调整后）；主业利润增长超过我们此前预期。江中药业拟以实施权益分派股权登记日公司总股本为基数，向全体股东每10 股派发现金红利5 元（含税）。


　　简评


　　收入高基数下短期承压，主业利润增长超预期


　　2024 年H1，公司实现营业收入21.73 亿元，同比下滑8.02%（调整后）；实现归母净利润4.89 亿元， 同比增长8.66%（调整后），实现扣非归母净利润4.71 亿元，同比增长13.06%（调整后）。2024 年第二季度，公司实现营业收入9.45 亿元，同比下降7.08%（调整后），收入端短期承压主要由于处方药、大健康受到组织架构调整、集采等影响收入规模下降，非处方药类增速放缓；实现归母净利润2.22 亿元，同比增长7.11%（调整后），实现扣非归母净利润2.07 亿元，同比增长8.80%（调整后），利润端增速快于收入端，主要由于：1）品类调整，单季度毛利率提升1.4 个百分点为69.39%；2）费用管控更为精细化，单季度期间费用率下降1.33 个百分点。


　　江中药业拟以实施权益分派股权登记日公司总股本为基数，向全体股东每10 股派发现金红利5 元（含税）。


　　若以2024 年半年度末公司总股本629128757 股为基数计算，每10 股派发5 元（含税），共计派发31456. 4 4 万元。本次现金分红金额占2024 年半年度合并报表中归属于母公司所有者的净利润的64.36%。


　　OTC 高基数下稳健增长，处方药、大健康短期承压2024 年H1 分板块来看：1）OTC 业务：实现营业收入17.25 亿元，同比增长2.64%，收入端在脾胃、肠道、咽喉咳喘等部分产品去年同期基数较高的基础上增速略有放缓，毛利率为75.05%，同比增加2.20 个百分点，盈利能力实现稳步提升；分产品来看，复方鲜竹沥液通过开拓基层空白市场、推动零售市场协同布局， 有效提升终端覆盖数量及覆盖质量，收入同比增长超30%。2）大健康业务：实现营业收入1.94 亿元，同比下滑41. 74%，毛利率为40.94%，同比增加7.02 个百分点，收入端下滑主要由于行业竞争加剧及公司重新梳理业务发展定位、优化组织架构等因素影响，但随着业务结构变化，公司盈利能力实现较好提升。3）处方药业务：实现营业收入2.36 亿元，同比下滑27.79%，毛利率为49.62%，同比减少22.03 个百分点，收入、利润两端大幅下滑主要由于部分产品集采未中标后的市场收缩及集采中标后的价格下降影响。


　　展望下半年：双轮驱动老牌OTC 焕发新生，有望推动全年业绩稳健增长展望下半年，公司聚焦“大单品、强品类”发展，提高核心竞争力。在OTC 业务方面，公司将持续构建“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大品类，推动品牌年轻化；随着公司做强核心业务、保障内生增长，预计24 年有望在健胃消食片、乳酸菌素片、复方草珊瑚含片等核心产品带动下延续稳健增长。在大健康业务方面，公司深入开展和落实组织和业务重塑，持续探索创新营销模式，加强产品梯队建设，集中资源挖掘高端滋补、康复营养、胃肠健康、肝健康四大核心业务潜力，随着公司在探索中不断梳理发展定位，加快线上转型和新媒体推广，预计下半年业务运营效率及盈利能力有望继续提升。在处方药方面，公司将夯实合规发展基础，稳步提升运营能力；随着公司持续提升原有处方药业务覆盖质量，强化产品推广、积极培育新品类，叠加海斯制药加强融合发展，积极应对集采等外部风险，预计下半年重点品种有望平稳发展。


　　整体来看，随着公司营销组织架构调整的影响逐步弱化，OTC 板块围绕核心优势，持续构建四大品类布局，同时积极发力大健康产品，夯实处方药存量业务、提升运营能力，全年业绩有望实现健康增长。


　　毛利率实现稳中有升，经营质量保持健康


　　根据追溯调整后数据：2024 年H1，公司综合毛利率为69.04%，同比增加1.05pp，主要由于非处方药收入占比及毛利率同步提升；销售费用率达到35.94%，同比减少3.47pp，主要由于公司优化品牌推广策略；管理费用率达到3.98%，同比减少0.03pp，基本保持稳定；研发费用率达到2.99%，同比增长1.00pp，主要系公司持续加大研发投入布局、创新研发所致；经营活动产生的现金流量净额同比下降11.99%，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。


　　盈利预测及投资评级


　　公司作为华润医药控股的老牌OTC 企业，多年来聚焦OTC、大健康、处方药三大重点业务布局；我们认为，随着公司OTC 板块围绕核心优势，坚持大品类、大单品发展之路，夯实“家中常备药的践行者”业务定位，同时积极发力大健康产品、做强临床院线，“内生+外延”双轮驱动发展未来成长可期，老牌OTC 企业有望焕发新生。我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为44.99 亿元、51.13 亿元和58.01 亿元，归母净利润分别为7.86 亿元、8.93 亿元和10.17 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.25 元/股、1.42 元/股和1.62 元/股， 同比增长分别为11.0%、13.6%和13.8%，对应PE 分别为16.6x、14.6x 及12.8x，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料价格波动风险：中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润； 4）改革不达预期：改革效果如不及预期，或对公司盈利预期产生影响。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.袁.全    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司