贝斯美(300796)：碳五新材料项目逐步投产 二甲戊灵龙头地位稳固

投资要点：


二甲戊灵国内龙头，国内市占率约50%。公司主营除草剂农药二甲戊灵原药及制剂的生产和销售，2023 年原药及制剂营收占比85.6%。二甲戊灵是一种高效、低毒、低残留的除草剂，凭借良好性能对乙草胺、氟乐灵等选择性除草剂形成广泛替代，已经在欧盟、北美、日本等发达地区大规模使用。


农药的生产壁垒和销售壁垒均较高，新竞争者想要进入农药领域需付出较高成本。公司作为国内二甲戊灵龙头企业，产能充足、价格竞争力强、成本把控能力增强、已获得众多登记许可，竞争优势较为显著。2022 年，公司成为巴斯夫的合格供应商，开始向其稳定大批量供货。2021 年至2023 年，对巴斯夫销售额占比分别为7.2%、23.4%、19.0%。


进军碳五产业链，开辟新增长点。2021 年5 月，公司公告投资年产8500吨戊酮系列绿色新材料项目，进军碳五材料生产。项目建成后，可实现产能：


3-戊酮5500 吨/年、2-戊酮3000 吨/年、粗醋酸甲酯3900 吨/年、精醋酸甲酯8800 吨/年、正戊烯4000 吨/年、环戊烯13000 吨/年、溶剂油3000 吨/年及醋酸戊酯3000 吨/年。3-戊酮是公司生产二甲戊灵的重要原材料，2023 年公司采购3-戊酮金额占比17.9%。该项目2023 年已处试生产阶段，可帮助公司补充和强化二甲戊灵产业链，丰富的联产产品亦有望成为公司新的利润增长点。


碳五馏分应用前景广阔，公司新工艺加强其利用。异戊二烯、间戊二烯及双环戊二烯是碳五馏分中三种回收利用价值较高的烯烃。公司戊酮系列绿色新材料项目即以间戊二烯为原材料，经过氢化、酯化、酯交换、脱氢等工序生产高附加值的3-戊酮、2-戊酮等酮类产品及正戊烯等其他联产产品。间戊二烯约80%直接用于聚合生产树脂，公司开发新工艺，以间戊二烯为原料制备戊酮等一系列产品，打开了间戊二烯下游新的应用空间。双环戊二烯为热塑性工程塑料COC/COP 的主要原料，COC/COP 凭借优良性能，应用领域广泛。目前来看，COC/COP 材料最大的需求来自光学领域。此外，日本三井化学已开发出以COC 为基材的高性能树脂，可应用于毫米波基板。


投资建议：我们预计公司2024-26 年归母净利润分别为1.23 亿元、2.07亿元、3.00 亿元，同比+38.8%、+69.1%、+44.7%，毛利率、ROE 等关键财务指标稳步改善。公司估值与可比公司均值接近。考虑到公司在国内二甲戊灵市场市占率约50%、进入巴斯夫供应链、进军碳五产业链且产能逐步释放，另外估值也处于合理区间，首次覆盖，给予“增持-A”评级。


风险提示：市场竞争加剧，碳五项目低于预期，环保政策风险等。

□.潘.宁.河./.李.旋.坤    .山.西.证.券.股.份.有.限.公.司