昊华科技(600378)：化工新材料产研平台 资产重组构建氟化工龙头

投资亮点


　　首次覆盖昊华科技（600378）给予跑赢行业评级，目标价33.20 元，基于P/E估值法，对应2024/2025 年估值分别24/21 倍，公司是国内稀缺的化工新材料产研平台企业。理由如下：


　　聚焦3+1 核心产业，板块联动体现昊华价值。公司下属13 个科研型企业，主要业务布局：高端氟材料为主的氟化工产业，以电子特气为主的电子化学品产业，以民用航空配套材料为主的高端制造化工材料产业，以及提供绿色低碳整体解决方案的碳减排业务。我们认为公司作为科研平台型公司，不同子公司的技术存在迁移潜力、产品存在配套关系，理解公司3+1 业务板块之间的协同关系有助于发现公司投资价值。


　　2Q24 业绩环比大幅提升，特品销量迎来拐点。2024 年上半年除特种轮胎外，公司主要产品销量均同比有所提升，市场占有率稳中有升。其中2Q24 公司实现归母净利润2.3 亿元，同比-15%，环比+70%。2Q24 各业务板块中，特种轮胎和特种涂料销量环比分别+113%，+68%，结束连续2-3 个季度的销量下滑，说明公司特品订单在恢复。


　　低价收购中化蓝天，制冷剂业绩弹性大。中化蓝天2024 年获得R134a、R125和R143a 配额分别为5.96、2.77 和0.42 万吨。公司在本次重组的盈利预测中，对R134a/R124/R410 的预测价格仅为2.6/3.1/2.6 万元，较为保守。我们测算在2024 年配额下，R125 价格每涨1 万元/吨，利润弹性2.77 亿元；R134a 价格每涨0.5 万元/吨，利润弹性2.98 亿元。我们以2Q24 季度均价测算，中化蓝天年化净利润有望超过8.9 亿元，对应P/E 仅为8.1x，远低于目前氟碳制冷剂上市公司三美股份2024E 的P/E 值21x。


　　我们与市场最大不同：市场更关注中化蓝天的业绩弹性，我们更关注公司氟化工板块全面布局后的协同及成长性。


　　潜在催化剂：公司工程服务类业务业绩快速增长，收购中化蓝天后氟碳制冷剂业绩弹性大。


　　盈利预测与估值


　　我们预计公司2024/25 年EPS 分别为1.37/1.61 元，CAGR 为40.9%。目前股价对应2024/25 年市盈率20/17x。公司产品高端氟材料、电子特气、聚氨酯新材料等销量保持较快增速，同时收购中化蓝天，制冷剂支撑业绩增长，首次覆盖给予“跑赢行业”评级，目标价33.2 元，对应2024/2025 年市盈率为24/21x 及24.3%上涨空间。


　　风险


　　产品价格持续低迷，制冷剂价格大幅波动，新建项目建设进度不及预期，原材料萤石价格波动。

□.王.天.鹤./.李.熹.凌./.裘.孝.锋    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司