柳工(000528)：业绩符合预期 混改&电装持续兑现业绩

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2024Q1-Q3 公司实现营收228.6 亿元，同比+8%，归母净利润13.2 亿元，同比+60%，扣非归母净利润12.1 亿元，同比+94%；2024Q3 单季度营收68.0 亿元，同比+12%，环比-16%，归母净利润为3.4 亿元，同比+59%，环比-31%；扣非归母净利润3.1 亿元，同比+200%，环比-31%。


土方机械需求筑底回升，装载机&挖掘机成长性凸显公司2024Q1-Q3 利润实现高增长主要系国内土方机械子行业需求筑底回升，Q3 单季度利润环比下降主要系工程机械传统淡季影响。2024M1-9 国内挖掘机累计销量约7.4 万台，同比+8.6%；国内装载机累计销量约4.1 万台，同比持平。（1）装载机：2023 年公司装载机市占率约27%，稳居国内第一。2014 年公司率先掀起装载机电动化浪潮，2022 年国内电动装载机渗透率仅1%，2023 提升至3.5%，2024M1-9 突破10%（M1-9 累计销量约8300 台，同比+296%），随着电装渗透率持续提升，公司有望充分受益。（2）挖掘机：2023 年以来，公司挖掘机市场销量增速大幅跑赢行业，2023 年挖掘机市占率约11%，同比提升3-4pct。短期来看，公司挖掘机份额有望凭借小挖进一步提升；中期来看，公司挖掘机整体盈利能力有望凭借中大挖占比提升而上行。


混改打造阿尔法，“激励+可转债”加码长期竞争力2022 年公司完成混改实现整体上市，并通过股权激励激发内生活力，可转债加码长期竞争力。（1）股权激励：业绩考核以净资产收益率为考核目标，2024-2026 年ROE 不低于6.0%/6.5%/7.0%，彰显公司盈利信心。（2）可转债：增发30 亿可转债投资工程机械智能化新方向，建成后预计年产各类挖掘机1.8 万台，各类装载机3 万台套，平地机约1100 台套，并具备相关高端配套零部件自制能力。


看好公司混改释放利润&电装先发优势增厚业绩我们预计公司2024-2026 年的营业收入分别为303.9/351.1/405.2 亿元，分别同比增长约10%/16%/15%；归母净利润分别为15.4/21.0/26.6 亿元，分别同比增长77%/37%/26%。鉴于公司混改逐渐释放利润弹性叠加海外拓展顺利，维持“买入”评级。


风险提示：国内需求复苏不及预期；海外拓展不及预期；行业竞争加剧

□.刘.晓.旭./.蒙.维.洒    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司