南山智尚(300918)：Q3主业及超高承压 期待明年超高盈利改善

事件概述


　　公司24 年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营活动现金流分别为11.63/1.25/1.18/0.31 亿元、同比增长3.52%/3.83%/0.86%/252.96%，现金流低于归母净利主要由于存货及应收增长；非经主要为政府补助0.07 亿元，同比增长1495%。24Q3 单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为3.87/0.42/0.42 亿元，同比下降2.63%/1.00%/0.39%，我们分析主要由于面料下滑、超高分子聚乙烯军品订单尚未恢复，仅服装业务实现增长。


　　分析判断:


　　我们分析收入下降主要来自面料及新材料业务。我们分析：1）收入下滑主要受面料及新材料业务影响，面料下滑主要由于国内需求低迷，服装业务预计Q3 个位数增长；2）超高分子聚乙烯改善仍不明显。


　　毛利率下降、但净利率提升主要由于政府补助增加以及资产减值损失减少。（1）2024Q3 公司毛利率/归母净利率为32.80%/10.94% 、同比增加-2.26/0.18PCT ， 24Q3 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.75%/4.29%/3.82%/2.39%、同比下降1.78/-0.67/0.04/-1.82PCT，财务费用率增长主要由于可转债利息费用化导致利息支出增加。其他收益/收入同比增加1.1PCT，主要由于政府补助增加；资产减值损失/收入同比下降1.64PCT；信用减值损失/收入同比下降0.13PCT；营业外净收入/收入同比下降0.55PCT；所得税/收入增加0.41PCT。（2）2024 前三季度公司毛利率/归母净利率为33.45%/10.71%，同比增加-1.0/0.03PCT；前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为7.42%/3.92%/3.80%/2.24%、同比减少1.51/0.23/0.38/-2.02PCT。其他收益及投资净收益/收入同比增加1.16PCT；资产及信用减值损失/收入同比增长0.04PCT；营业外净收入/收入同比下降0.26PCT；所得税/收入同比下降0.19PCT。


　　存货持平，订单需求改善不明显。24Q3 期末公司存货为6.38 亿元、同比上升0.15%；存货周转天数为230天、同比减少2 天；应收账款为3.20 亿元、同比增长18.83%，应收账款周转天数为56 天、同比增加2 天；应付账款周转天数为151 天、同比增加58 天。


　　投资建议


　　我们分析，公司未来关注点在于：（1）主业方面，面料受国内下游需求低迷影响，但服装仍在恢复，全年预计利润端有望保持持平；（2）年产 8 万吨高性能差别化锦纶长丝项目已于2023 年8 月开工建设。考虑超高分子量聚乙烯纤维出口管制7 月开始落地、今年恢复不及预期，但明年迎来恢复，以及根据公司问询函，锦纶投产速度超预期预计于24 年11 月开始试生产，下调24 年收入18.13 亿元至17.56 亿元，维持25-26 年预测营收25.98/30.87 亿元；下调24 年净利预测2.15 亿元至2.1 亿元，维持25-26 年归母净利预测2.85/3.50亿元。对应下调24 年EPS 0.60 元至0.58 元，维持25-26 年的预测EPS0.79/0.97 元，2024 年10 月28 日10.24元/股收盘价，对应24-26 年PE 分别为18/13/11X，维持公司“买入”评级。


　　风险提示


　　海外需求放缓风险；超高分子量聚乙烯市场竞争加剧风险；系统性风险。

□.唐.爽.爽    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司