云路股份(688190)：全球非晶带材龙头 非晶电机打造新增长点

全球非晶行业龙头，营收净利快速增长：公司多年来专注于先进磁性金属材料领域，从非晶合金遂渐拓展为以非晶合金材料为主，纳米晶、磁性粉未等磁性金属材料快速增长的业务结构。公司非晶产品在细分领域连续多年全球第一，目前已建成“10万吨非晶带材生产基地”，在纳米晶、磁性粉末领域，公司不断推动新客户的开发和认可。受益于产能扩张以及旺盛的市场需求， 2019-2023年，公司营收、归母净利复合增速分别为26.2%、41.7%。


　　非晶带材：国内24-27年CAGR达20%，龙头高度受益高效节能趋势非晶合金广泛用于配电变压器、轨道交通、数据中心、新能源发电等行业。相对硅钢，非晶变压器高效节能、环保、综合成本低。国内暖风政策频出，我们预计两网非晶变压器渗透率有望从2023年约30%提升至2027年约50%，国内整体非晶需求将从2023年7万吨增加至2027年15万吨，2024-2027年复合增速20%。变压器出口亚洲需求旺盛，发达经济体出口增速亮眼，未来非晶合金带材出口有较大增长空间。公司作为全球非晶带材龙头，有望高度受益于变压器高效节能大趋势。


　　非晶电机：渗透率有望快速提升，公司有塑高度受益。随着电动汽车电机向高频、高速方向发展，铁损在总损耗中占比大幅增加，采用非晶电机替换硅钢片电机是降低铁损的重要解决方案。广汽于2023年研发出第一代非晶电机，并于2024年实现第二代非晶电机量产，在降低50%铁损、提升电机效率的同时，增加续航50-150km。我们预计随着材料、机械等工艺进步，非晶电机有望解决可量产规模化的问题，渗透率有望快速提升。中性假设下，我们预计 2025年、2030年、2035年，非晶电机定子市场规模将分别达到0.3亿元、 31亿元、140亿元。公司目前正在积极深化研发非晶材料在以新能源汽车为代表的移动载荷下电机的应用，我们认为公司作为全球非晶龙头有望高度受益纳米晶：高频小型化优秀解决方案，公司销量和市场份额增长空间天。纳米晶带材是制造电感、电子变压器、互感器等磁性器件的优良材料，主要应用于消费电子、新能源发电、新能源汽车等领域，满足大电流、高频化、小型轻量、节能等发展趋势的要求。QYResearch预计全球纳米晶带材市场规模将从 2023年的3.49亿美元增长至2029年的7.21亿美元，年复合增速为12.9%。公司2023年实现纳米晶产品销量5060吨、营收2.27亿元，市占率位于全球第二梯队。公司市占率仅次于日立金属，有望受益于国产替代趋势。


　　投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.59/4.38/5.24亿元，对应PE分别为26.1x/21.4x/17.9x。公司传统非晶业务有望持续受益于全球配网节能需求，非晶电机业务有望打造第二增长点。首次覆盖，给予“推荐” 评级。


　　风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；市场需求不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；汇率波动的风险。

□.陶.贻.功./.梁.悠.南./.黄.林./.华.立    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司