南山智尚(300918)：2024Q3主业及超高承压 静待超高回暖、锦纶投产

2024Q3 主业及超高承压，静待超高回暖、锦纶投产，维持“买入”评级


2024Q3 收入3.87 亿元（-2.6%），归母净利润0.42 亿元（-1.0%）。2024Q1-Q3 收入11.63 亿元（+3.5%），归母净利润1.25 亿元（+3.8%），考虑短期新材料单价调整，我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润2.07/2.3/2.6亿元（此前为2.1/2.5/2.8 亿元），当前股价对应PE 17.8/15.8/14.3 倍，传统主业收入承压但盈利能力提升，超高分子量聚乙烯政策管控放松后预计订单及单价逐步回暖，同时锦纶长丝投产进度超预期，看好公司随纤维产品多元化、多领域发展并且向下游延伸，成为新材料应用型企业，维持“买入”评级。


　　传统业务：2024Q3 服装发展势头良好，抗风险能力体现，预计全年稳定增长（1）精纺呢绒：2024Q3 收入下降10%以上，主要受终端服装品牌业绩疲软影响，10 月起有所恢复。但通过提升产品品质和控制成本，毛利率同比增长，净利润基本持平。（2）服装：2024Q3 收入增长10%，净利润增长，公司通过加大直营占比、优化客户结构等措施，内外贸均实现增长。整体来看，传统业务2024Q3收入下降7%，2024Q1-Q3 收入下降3%，净利润微涨2-3%。


　　新材料：2024Q3 UHMWPE 纤维满负荷生产，锦纶将规模化试生产


（1）UHMWPE 纤维：2024Q3 收入增长103%，单价6 万元/吨，单价受政策落地节奏影响，Q1-Q3 收入增长181%，净利润约500 万元。公司3600 吨UHMWPE 业务处于满负荷生产，达到产销平衡状态，预计净利润约1000 万，在特种防护+民用领域高景气带动下有望进入加速成长期。（2）锦纶：进入设备全面安装阶段，预计2024 年11 月实现规模化试生产，2025 年产能有望达4 万吨、净利润5000 万元，2026 年全面达产后有望达到年产8 万吨。


　　2024Q3 毛利率及净利率小幅下跌，运营稳健，现金流改善


盈利能力：2024Q3 毛利率32.8%（-2.3pct），主要受UHMWPE 纤维业务毛利率较低影响；期间费用率18.3%（-0.7pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别-1.8/-0.7/-0.05/+1.8pct，财务费用提升主要系可转债利息支出增加，2024Q3 扣非归母净利率11%（-0.4pct），盈利能力稳健。(2)营运能力：截至2024Q3，存货余额6.38 亿元（+0.2%），存货周转天数230 天（同比-2 天/环比持平），经营活动现金流净额为3138 万元（同期为-2052 万元，+252.96%），现金流改善。


　　风险提示：产能投放不及预期、下游需求萎靡、市场竞争加剧。

□.吕.明./.周.嘉.乐./.张.霜.凝    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司