山西汾酒(600809)：青花环比提速

公司发布2024Q3业绩：


　　24Q3：营收86.11 亿元（+11.35%），归母净利润29.40 亿元（+10.36%），扣非归母净利润29.42 亿（+10.27%）。


　　24Q1-3：营收313.58 亿元（+17.25%），归母净利润113.50 亿元（+20.34%），扣非归母净利润113.52 亿元（+20.41%）。


　　24Q3 符合市场预期。


　　收入：青花环比提速，玻汾势能延续


　　分价格带看， 24Q3 公司中高价/ 其他酒营收分别同比增长6.7%/25.6%，中高价酒占比白酒业务营收同比下降3.2pct 至72.0%。


　　我们预计中高价酒中青花系列24Q3 环比提速，主因24Q2 库存去化后得以轻装上阵，青花25 增长快于青花20；老白汾/巴拿马预计24Q3营收环比降速，主因宴席需求平淡。其他酒中，玻汾势能延续，预计增速超过20%。


　　分区域看，24Q3 公司省内/省外营收分别同比增长12.1%/10.9%，省内营收占比白酒业务营收同比提升0.3pct 至40.8%。公司省内稳健增长，省外环比降速主因行业需求疲弱。24Q3 公司经销商净增172家，省外招商持续，全国化布局稳步推进。


　　从报表质量看，24Q3 公司营收+Δ 合同负债同比增长16.9%，24Q3公司销售收现同比增长30.8%，快于营收增速，报表质量较高，业绩蓄水池稳健。


　　利润：费效比大幅优化


　　24Q3公司毛利率同比降低0.75pct至74.29%，主因其他酒占比提升。


　　同期，公司销售/管理/税金及附加费率同比-0.07/+0.61/-1.4pct，费用投放力度整体稳定。综上，24Q3 公司净利率同比降低0.29pct 至34.11%。


　　投资建议：维持“买入”


　　我们的观点：


　　公司当前回款顺利，渠道库存维持良性，为后续健康发展奠定基础。


　　中长期看，公司产品矩阵丰富，汾享礼遇模式提高渠道精细化管理能力，增长潜力充足。


　　盈利预测：考虑到行业景气度恢复较慢，我们略微下调公司盈利预测，预计公司2024-2026 年分别实现营业总收入373.61/426.26/486.83亿元（ 原值384.15/452.89/528.11 亿元）， 分别同比增长17.0%/14.1%/14.2%；实现归母净利润125.59/144.59/167.58 亿元（ 原值129.00/153.37/181.43 亿元）， 分别同比增长20.3%/15.1%/15.9%；当前股价对应PE 分别为20/17/15 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　省内消费升级不及预期，省外推广不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

□.邓.欣    .华.安.证.券.股.份.有.限.公.司