安琪酵母(600298)：24Q3经营改善 期待利润修复

公司发布三季报：24Q1-3 收入/归母净利/扣非净利109.1/9.5/8.4 亿，同比+13.0%/+4.2%/+3.4%；24Q3 收入/归母净利/扣非净利37.4/2.6/2.4 亿，同比+27.1%/+7.0%/+22.7%。24Q3 受益于价格调整后、部分客户订单回流，叠加小包装产品需求旺盛，公司国内业务环比改善，海外业务保持高增，干酵母产品在发展中国家维持成长速度，YE 产品在欧洲等发达国家打开销路。


　　24Q3 公司毛利率同比-3.6pct，主要系海运费等不利影响在Q3 集中体现。


　　展望来看，受益于酵母主业需求改善、YE 等衍生品加速渗透、梯队单品酵母蛋白释放潜力、海外市场持续增长，公司有望延续增长势能；利润端，随着国内外糖蜜价格下行，后续成本压力有望逐步释放，维持“买入”。


　　24Q3 国内市场需求改善，海外市场持续开拓


　　分业务看，24Q1-3 酵母系列/包装/制糖/其他产品营收77.1/3.1/9.0/19.3 亿，同比+11.7%/-4.1%/-17.9%/+44.2% ， 24Q3 同比+17.8%/+16.3%/+5.5%/+97.4%。酵母系列产品中，小包装产品表现亮眼，主要系今年消费弱复苏的背景下居家消费场景有所回温；YE 延续成长速度，国际客户对YE 需求旺盛；安琪纽特聚焦大单品，经营逐步企稳；其他业务中，酶制剂贸易等贡献收入增量。分区域看，24Q3 国内/国外收入22.7/14.3亿，同比+20.7%/+30.2%，24Q3 公司国内经营环比改善，主要系受益于价格调整后、部分客户订单回流，海外市场增势强劲，中东/非洲/亚太/欧洲等区域增长突出。24Q3 末，经销商2.2 万个，国内/海外1.7/0.5 万个。


　　24Q3 税率/海运费/汇率波动/政府补助发放节奏等影响公司利润表现24Q1-3 毛利率同比-1.4pct 至23.3%，其中24Q3 同比-3.6pct 至21.4%，一方面，盈利能力更强的小包装产品收入增速快于公司整体，公司国内业务收入增长主要依靠核心产品驱动（整体产品结构同比改善），另一方面，24Q3海运费上涨至高位，对公司毛利率造成不利影响。24Q1-3 销售/管理费用率同比+0.1/-0.2pct 至5.3%/3.3%（24Q3 同比-0.1/-0.9pct）；叠加24Q3 所得税率同比-5.7pct 至15.4%（23Q3 税率较高主要系宜昌本部的公司刚开始运营、还未拿到高新技术税率优惠等）；最终24Q1-3 归母/扣非净利率同比-0.7/-2.9pct 至8.7%/5.5%，24Q3 同比-1.3/-0.2pct 至7.0%/6.5%。


　　期待后续经营修复，维持“买入”评级


　　期待国内需求恢复、海外市场产能投放后的市占率提升，我们上调收入预测，综合考虑海运费、汇率波动等，小幅调整利润预测，预计24-26 年EPS 为1.58/1.73/2.09 元（前次1.58/1.74/2.08 元），参考可比公司25 年PE 均值25x（Wind 一致预期），给予公司25 年25xPE，目标价43.27 元，“买入”。


　　风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

□.龚.源.月./.王.可.欣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司