老凤祥(600612)：3Q金价急涨影响终端需求 看好公司长期投资价值

投资要点：


　　老凤祥发布2024 三季报：1-3Q24 实现收入525.82 亿元，同比减少15.28%。


　　归母净利17.76 亿元，同比减少9.60%，扣非归母净利润16.98 亿元，同比减少14.20%；3Q 收入126.23 亿元，同比减少-41.89%，归母净利润3.72 亿元，同比减少46.20%，扣非归母净利润2.39 亿元，同比减少65.25%。


　　老凤祥发布《老凤祥股份有限公司关于子公司上海老凤祥有限公司进行固定资产项目投资的公告》：子公司老凤祥有限公司拟以自有资金进行固定资产项目投资，初步预算人民币8.4 亿元，项目工期48 个月。


　　简评及投资建议：


　　3Q 金价急涨影响终端需求，公司主动给予加盟商帮扶。（1）行业：根据中国黄金协会数据，3Q24 金饰消费量130 吨（同比-29%），金条消费量69 吨（同比-9%）；3Q24 限额以上金银珠宝零售额同比-7.6%，其中7-9 月各同比-10.4%/-12%-7.8%。我们认为，行业整体看，金饰消费量降幅相较于2Q 有所收窄，但受金价急涨终端动销仍有压力，需静待拐点出现。（2）公司：公司3Q24毛利率降低1pct，我们认为，毛利率降低主因主动给予加盟商帮扶&产品结构变化，看好公司长期投资价值。


　　具体业绩来看：


　　1-3Q24 收入同比减少15.28%至528.82 亿元，归母净利润同比下降9.6%至17.76 亿元。1-3Q24 公司收入完成董事会全年预定目标750.07 亿元的70%，归母净利润完成董事会全年预定目标23.04 亿元的77%。单3Q 收入126.23 亿元，同比减少41.89%，归母净利润3.72 亿元，同比减少46.2%，扣非归母净利润2.39 亿元，同比减少65.25%。


　　3Q23 公司毛利率6.52%同比降低1pct。我们认为，毛利率降低主因让利经销商&产品结构变化，公司短期让利加盟商共渡需求下行期。


　　3Q24 期间费用率同比增长1.04pct 至2.62%。3Q24 销售费用率同比增长0.27pct 至1.16%；管理费用率同比增长0.60pct 至1.08%；研发费用率同比增长0.03pct 至0.07%；财务费用率同比增长0.14pct 至0.30%。


　　3Q24 归母净利同比降46%，扣非归母净利同比降65%。3Q24 公司投资净收益同比增934 万元至1977 万元，公允价值变动净收益同比增1321 万元至667万元，信用减值亏损6917 万元，其他收益同比增加19081 万元至19332 万元。


　　维持对公司的判断。我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）模式的持续稳定扩张，以及高资产周转率带来的较高ROE（2010-21 年、2023 年加权ROE 高于20%）。


　　更新盈利预测。预计公司2024-2026 年归母净利润各19.0/19.9/21.0 亿元。参照可比公司以及考虑老凤祥作为龙头溢价，我们给予2024 年公司估值14-16 倍PE，对应合理市值区间266-303 亿元，对应合理价值区间50.76-58.02 元，对应0.43-0.49 倍PS，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：金价与汇率波动、竞争加剧、市场低迷、国企改革不及预期风险。

□.李.宏.科./.汪.立.亭./.张.冰.清    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司