翱捷科技(688220)：蜂窝基带平台厚积薄发 智能手机主控厉兵秣马

收购Marvell 移动通信部门，覆盖全制式蜂窝基带芯片。2017 年公司收购全球无线通信芯片标杆Marvell 移动通信部门，拥有了覆盖2G 到4G 的通信技术，此后公司通过内生研发5G，是全球极少数掌握全制式、多协议无线通信技术的IC 设计公司。公司主要包括三大类业务，芯片产品、芯片定制服务、IP 授权等，其中芯片产品包括蜂窝基带芯片和非蜂窝基带芯片。


　　蜂窝物联网市场CAGR 近10%，公司4G Cat.1bis 全球份额第一。根据Counterpoint 数据，2023 年全球蜂窝物联网收入约137 亿美元，预计2030年将超过260 亿美元，CAGR 接近10%，全球蜂窝物联网芯片厂商前三分别是高通，紫光展锐，翱捷科技。2G/3G 逐步转入4G/5G，蜂窝物联网重组速率梯队，中低速率中4G Cat.1bis 有望成为最优选择，而根据TSR 2023 年统计数据，公司在Cat.1bis 市场份额达到全球第一。此外，AI 蜂窝模组出货比例有望持续提升，预计到2030 年达到25%。5G RedCap 方面，公司布局靠前，首款高性能高集成度的ASR1903 已进入量产状态。


　　智能手机芯片从0 到1 突破，智能穿戴芯片厚积薄发。据IDC 数据，2023年全球手机出货约13.8 亿部，其中智能手机约11.64 亿部，功能手机约2.16亿部；在智能手机中，5G 手机约7 亿部，4G 手机约4.5 亿部；单价300 美元以下的低价位智能手机是市场出货主力，整体份额约占59.83%。公司在智能手机芯片领域技术储备充分，ASR8601 旗舰四核4G 芯片于拉丁美洲Logicmobility L65A 上实现突破。此外，公司八核4G 主控ASR8661 蓄势待发，看齐同类型竞争对手。可穿戴方面，伴随苹果推进5G Redcap，可穿戴领域有望从4G Cat.1/4 升级至5G Redcap，公司首款RedCap 智能穿戴芯片ASR3901 作为面向智能穿戴设备的高性价比产品，已通过中国移动认证，未来有望持续放量。


　　牧本定律摆向定制化需求，AI ASIC 能力国内领先。根据牧本摆动，IC 产品每隔十年将在“标准化”与“定制化”之间交替摆动，当前AI 算力侧的牧本钟摆有望从标准化逐渐摆向定制化。根据Marvell 预测，数据中心ASIC市场规模有望在2028 年达到429 亿美元，CAGR 有望达到45.5%。公司ASIC能力在国内领先，曾为全球领先的人工智能平台公司S、登临科技、美国Moffett 等数家知名人工智能技术企业提供先进工艺下的人工智能云端推理超大规模芯片定制服务。IP 方面，公司自研并积累了2G 至5G 的多模通信协议栈IP、ISP、display、LPDDR2/3/4x、USB2/3Phy、PCIe PHY 等大部分模拟及数字IP，技术积累深厚。


　　盈利预测与估值：公司未来3 年处于快速成长期，预计2024-2026 年归属母公司净利润-6.73/-3.31/0.39 亿元，EPS 分别为-1.61/-0.79/0.09 元。通过盈利预测与假设，预计公司合理估值354-398 亿元，相对目前股价有31.8%-48.3%溢价，首次覆盖，给予“优于大市”评级。


　　风险提示：激烈竞争导致产品价格下降风险；新产品开发滞后风险；地缘政治风险；先进制程产能受限风险；公司持续亏损风险等。

□.胡.剑./.胡.慧./.叶.子./.张.大.为./.詹.浏.洋    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司